大同证券：给予山煤国际增持评级

大同证券有限责任公司景剑文,温慧近期对山煤国际（600546）进行研究并发布了研究报告《量价齐升叠加成本优化，Q2盈利弹性加速释放》，给予山煤国际（600546）增持评级。

2026年8月28日，公司发布2026年半年度报告

2026年上半年业绩同比大幅增长，自产煤量价齐升与成本优化为核心驱动，Q2单季度归母净利润环比加速释放。公司2026H1实现营业总收入103.55亿元，同比+21.63%；营业成本60.09亿元，同比+9.82%；归母净利润10.10亿元，同比+54.13%；扣非归母净利润

10.45亿元，同比+53.19%。上半年整体盈利改善主要受益于动力煤

及焦煤价格中枢同比上移，以及自产煤销量同比大幅增长。

单季度看，2026Q2实现营业收入53.87亿元，环比+8.44%；归母净利润5.81亿元，环比+35.57%；扣非归母净利润5.94亿元，环比+31.76%。Q2利润环比加速释放主要受益于自产煤售价环比上涨与吨煤成本环比下降的双重驱动。

毛利率显著提升，管理费用率持续压降

2026H1销售毛利率41.97%，同比+6.24个百分点。费用端：销售费用2.14亿元，同比+36.97%，销售费用率2.06%，同比+0.23个百分点，主要系销量增加带动相关费用增长；管理费用6.55亿元，同比+1.08%，管理费用率6.32%，同比-1.29个百分点；财务费用1.24亿元，同比+26.18%，财务费用率1.20%，同比+0.04个百分点，主要系内公司利息收入随存款利率下行而减少所致。

煤炭生产业务量价齐升，贸易业务转型升级初见成效

煤炭（850105）生产业务2026H1实现营业收入77.43亿元，同比+34.53%，毛利率54.02%，同比+3.45个百分点，受益于自产煤销量与售价同比增加。2026H1原煤产量1802.41万吨，同比+1.14%，销量1336.72万吨，同比+29.21%，吨煤售价579.25元/吨，同比+4.12%，吨煤成本266.32元/吨，同比-3.16%。

煤炭贸易业务实现营业收入21.75亿元，同比-9.22%，贸易量

442.25万吨，同比-18.17%，其中进口量252.77万吨，吨煤售价491.86元/吨，同比+4.66%，吨煤成本451.42，同比-2.21%。贸易煤吨煤毛利由2025年的约13元/吨大幅提升至40元/吨，公司推进“产洗销贸运进”一体化升级成效显著。

河曲能源双机投产与空白资源竞拍未来贡献增量

河曲能源（850101）2×350MW低热值煤发电项目于2026年2月实现双机投产，利用自有低热值煤资源发电，投产后预计为公司贡献稳定现金流和利润增量，降低单一煤炭（850105）业务的周期（883436）波动风险，煤电一体化协同效应逐步释放。与此同时，公司正积极参与山西省自然资源厅空白资源出让竞拍，寻求新增产能增长点。此外，公司2024-2026年股东回报规划明确每年现金分红比例不低于60%，2024-2025年连续兑现，2025年度每股派息0.355元，分红比例60.34%，红利配置价值突出。

投资建议

公司作为国内煤炭（850105）行业优质标的，资源禀赋优异、吨煤盈利行业领先、高分红承诺持续兑现，考虑到2026年上半年煤价中枢上移驱动盈利大幅改善，以及下半年安监趋严背景下煤价有望维持高位，叠加河曲能源（850101）双机投产贡献增量利润，公司具备业绩弹性与红利配置价值。预计2026-2028年公司归母净利润为22.23/23.40/27.04亿元，EPS为1.12/1.18/1.36元/股，对应的PE为11.80/11.21/9.70倍，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示

煤炭（850105）价格大幅下跌；资产注入不及预期；安全生产风险。