华鑫证券：给予双环传动买入评级

华鑫证券有限责任公司林子健近期对双环传动（002472）进行研究并发布了研究报告《公司动态研究报告：全球新能源汽车（885431）齿轮龙头，人形机器人（886069）减速器（886008）系统方案供应商》，给予双环传动（002472）买入评级。

双环传动(002472)

投资要点

国内齿轮龙头，开拓减速器以及执行器相关赛道

深耕机械传动齿轮制造，持续研发拓展相关产品。公司专注于齿轮传动产品制造，目前产品应用于汽车、电动工具、轨道交通、风电（885641）、智能家居（885478）、智能出行以及工业机器人等领域。公司成立于1980年，以摩托车齿轮制造起家，2002年进入乘用车（884099）、工程机械（881268）等领域；2014年，公司对机器人高精密减速机的研发进行立项，并于2015年承担国家863计划；2020年，环动科技（300547）正式成立，深化工（850102）业机器人减速器（886008）布局；2022年，成立环驱科技并收购深圳三多乐，进入智能执行机构领域，开拓应用于办公、家居场景的塑料齿轮市场；2023年，收购越南三多乐并设立匈牙利EVORING公司，加快海外市场及本地化产能布局；2024年公司RV减速器（886008）产品国内市占率达到25.0%，仅次于全球RV减速器（886008）龙头纳博特斯克，同时研发行星减速器（886008）和谐波（HLIT）减速器（886008）产品，成为减速器（886008）系统方案供应商。

公司专注于齿轮传动产品制造，目前的主要产品为乘用车（884099）齿轮、商用车齿轮、工程机械（881268）齿轮、摩托车齿轮和电动工具齿轮、智能执行机构、工业机器人减速器（886008）及其他产品，主要面向车辆的电驱动系统、变速箱、车桥等。2026H1齿轮、智能执行机构、减速器（886008）及其他业务收入分别为36.6/4.5/4.4亿元，占比80.3%/9.9%/9.6%。

（1）齿轮：包括乘用车（884099）齿轮、商用车齿轮、工程机械（881268）齿轮、电动工具齿轮和摩托车齿轮等，主要应用于新能源汽车（885431）电驱系统、传统汽车变速箱及车桥、工程机械（881268）等领域。公司齿轮产品业务规模持续扩大，2020-2026H1收入分别为29.6/43.3/53.6/63.4/68.5/75.2/36.6亿元，同比+22.1%/+46.7%/+23.6%/+18.3%/+8.1%/+9.8%/+6.1%，毛利率分别为17.5%/19.6%/21.0%/22.3%/26.4%/27.0%/25.5%。

（2）智能执行机构：公司依托环驱科技向注塑齿轮、复合材料齿轮及执行机构小总成拓展，产品应用覆盖智能家居（885478）、智能出行和智能汽车等领域。公司2024-2026H1年智能执行机构产品的收入分别为6.4/8.0/4.5亿元，同比+69.5%/+24.2%/+6.8%，毛利率分别为19.0%/19.5%/17.2%。

（3）减速器（886008）：主要由控股子公司环动科技（300547）开展，核心产品包括RV减速器（886008）、精密配件及谐波（HLIT）减速器（886008），应用于机器人和工业自动化等领域。公司2020-2026H1年减速器（886008）及其他业务营业收入分别为1.7/1.8/3.8/5.6/6.6/8.0/4.4亿元，同比+91.8%/10.4%/107.8%/+45.6%/+17.9%/+21.2%/+26.2%，毛利率分别为23.5%/27.0%/34.5%/40.3%/29.2%/38.4%/47.5%，近年逐步向好。

业绩稳步提升，盈利能力持续增强

营收持续增长，利润快速提升。公司2020-2026H1营业收入分别为36.6/53.9/68.4/80.7/87.8/91.1/45.6亿元，同比分别为+13.2%/+47.1%/+26.8%/+18.1%/+8.8%/+3.8%/+7.8%；扣非归母净利润分别为0.04/2.9/5.7/8.0/10.0/12.0/5.3亿元，同比-90.6%/+6596.5%/+96.9%/+41.6%/+24.6%/+20.3%/-3.8%。2021年，公司多个优质项目快速爬坡、前期布局产能逐步释放，同时新能源汽车（885431）渗透率提升带动驱动系统齿轮需求增长，业绩大幅提升。2022年新能源汽车（885431）齿轮业务同比增长超过220%，叠加产能利用率提升及内部降本提效，盈利进一步改善。2026H1公司扣非归母净利润同比下降主要系股份支付费用增加以及汇兑损失增加所致。

盈利能力稳步提升，费用率保持稳定。公司2021-2026H1毛利率分别为19.5%/21.1%/22.2%/25.0%/27.3%/26.8%，2021-2025年毛利率持续提升，主要受新能源汽车（885431）高精密齿轮等产品放量、产品结构优化以及内部降本增效带动。2021-2026H1扣非归母净利润率为5.3%/8.3%/9.9%/11.4%/13.2%/11.7%，盈利能力改善。公司2021-2026H1期间费用率分别为11.8%/10.9%/10.3%/10.6%/11.2%/12.3%，同比分别为-2.9/-0.9/-0.6/+0.3/+0.6/+1.5pct；其中，2026H1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/4.8%/5.2%/1.2%，同比分别约-0.02/+1.0/-0.4/+0.9pct。

新能源汽车带动齿轮市场稳步扩容，全球化布局打开成长空间

新能源（850101）车齿轮需求持续增长，带动市场规模稳步扩张。新能源汽车（885431）电驱动系统转速高，对齿轮精度与NVH问题更加敏感。电驱动系统是新能源（850101）电动汽车的核心总成，主要由电机、控制器和减速器（886008）组成。与传统燃油车相比，新能源汽车（885431）电驱动系统对齿轮高精度要求高、对噪声更加敏感。并且主减速器（886008）是纯电动车唯一改变传动比的部件，因此新能源（850101）车主减速器（886008）的单价在800-1500元，远高于传统燃油车。过去A00级、A0级小型新能源（850101）车销量占比高，目前B级轿车及SUV的市场份额稳步提升，这类车型是搭载双电驱动系统的主力，单车配套需求更高。据QYResearch测算，2025年全球新能源汽车（885431）用齿轮市场销售额达163亿元，预计2032年将达到610.1亿元，CAGR21.1%。

头部客户资源丰富，国内新能源（850101）电驱齿轮市占率达70%。公司拥有齿轮硬齿面磨齿、硬滚、硬车、渗碳淬火质量控制、齿轮预修正、检测及专用夹具设计制造等多项核心工艺技术，在高端齿轮设计、加工和规模化生产方面形成长期积累，具备将“多品种、小批量”异形件实现批量化生产并保持量产一致性的制造能力。公司与全球头部整车厂商及Tier1建立深度合作关系，客户覆盖丰田、大众、比亚迪（002594）、广汽、通用、福特、蔚来（NIO）、采埃孚、舍弗勒、汇川、博格华纳（BWA）、康明斯（CMI）、伊顿（ETN）、玉柴等。2025年公司新能源汽车（885431）传动齿轴产品实现收入41.02亿元，同比增长21.72%，占公司营业收入45.02%；全年销量3,496万件，产能达770万套/年。公司在国内新能源汽车（885431）电驱动齿轮市场占据了70%以上的份额。

同轴减速箱渗透率逐步提升，单车ASP有望逐步提升。同轴减速箱在结构设计紧凑程度和空间布置方面较平行轴减速箱更优，海内外中高端车型已经展开应用，后将率先在B级车、SUV车型实现渗透。公司同轴减速箱齿轮2026上半年产能释放成效良好，下半年将继续扩产。相较传统平行轴方案，同轴减速箱内部齿轮品类更加丰富，对内齿圈、双联齿等产品的高效量产和成本控制提出更高要求，同时能够提高公司单车配套价值。当前国内主流车企及头部电驱动Tier1厂商均加快布局同轴电驱动技术路线。

海外产能布局完善，海外业绩快速放量。公司目前国内拥有十多个生产基地，同时海外布局匈牙利、越南两大基地。匈牙利工厂第一条差速器装配线已投产，首个项目已进入SOP阶段并开始向客户交付；越南基地同步推进，形成覆盖欧洲、东南亚的全球化产能布局。2025年公司国外销售收入达20.75亿元，同比增长58.88%；2026年H1国外销售收入9.54亿元，同比增长34.85%，占总营收比重提升至20.92%，随着欧洲产能逐步释放，公司海外业务有望进一步扩张，带动公司业绩增长。

打造智能驱动机构系统方案，下游应用领域广泛

公司通过环驱科技布局智能执行机构，主要分为智能家居（885478）、智能汽车、智能办公、未来生活等业务板块。2022年，环驱科技全资收购了资深传动品牌三多乐，深度融合其精密传动设计能力与公司的制造体系能力，形成了“研发设计-精密模具-规模化量产”全链条优势，产品半径涵盖注塑、粉末冶金和新材料。智能家居（885478）方面，目前扫地机智能执行机构业务占比最大，扫地机驱动小总成产品覆盖云鲸、石头、追觅等国内多个头部品牌客户，同时向割草机、泳池清洗机等场景延伸。智能汽车方面，公司已进入头部Tier1体系，2025年实现小批量供货。E-bike业务方面，主要客户为国内外头部Tier1厂商。此外，公司将重点拓展电子机械制动系统（EMB）齿轮，进一步提高单车价值量。目前，环驱科技已经成为丰田、西门子、施乐（XRX）、理光、富士、麦格纳、美国斑马、比亚迪（002594）、大疆、美的、云鲸等一系列国内外知名品牌供应商

RV减速器（886008）国内龙头厂商，积极布局机器人减速器（886008）产品

RV减速器（886008）市场规模稳步增长，国产替代进程加速。据QYResearch测算，2025年全球RV减速器（886008）市场规模为9.0亿美元，预计2032年将达15.1亿美元，2026-2032年CAGR为6.3%。在全球范围内，RV减速器（886008）市场行业领导者为日本的纳博特斯克。2025年全球RV减速器（886008）市场份额前三的企业分别是纳博特斯克59.5%，住友重机22.3%，双环传动（002472）5.2%。而在中国RV减速器（886008）市场，公司市占率从2021年的10.1%提升至2024年的25.0%，同期纳博特斯克的市占率从51.8%下降至33.8%，公司逐步打破境外厂商技术垄断，实现对进口产品的替代。

国产RV减速器（886008）龙头，业绩稳步提升。子公司环动科技（300547）为客户提供覆盖3-1,000KG负载机器人所需的高精密减速器（886008）整体方案，产品包括RV减速器（886008）、精密配件及谐波（HLIT）减速器（886008），其中RV减速器（886008）为主要产品。RV减速器（886008）是由第一级渐开线行星传动和第二级摆线行星传动组成的减速装置，具有高精度、大速比、高刚性、高过负载及长寿命特点，主要用于中大负载、高扭矩、高刚度的作业环境。与其他减速器（886008）相比RV减速器（886008）技术要求更高，成本控制、生产工艺和装配难度更大。环动科技（300547）2023-2025年分别实现营收3.1/3.4/4.4亿元，扣非净利润0.7/0.5/0.8亿元，扣非净利率22.6%/14.7%/18.2%，始终保持较高盈利能力。

依托RV减速器（886008）深厚精密加工经验积累，积极拓展机器人新产品。2014年双环（TWIN）展开对机器人高精密减速机的研发进行立项，并2015年承担国家863计划，于2020年专门成立环动科技（300547）从事机器人关节高精密减速器（886008）研发。环动科技（300547）及其核心技术团队是GB/T36491-2018《机器人用摆线针轮行星齿轮传动装置通用技术条件》、GB/T40731-2021《精密减速器（886008）回差测试与评价方法》、GB/T43200-2023《机器人一体化关节性能及试验方法》、T/CIET1713-2025《人形机器人（886069）用关节执行器技术要求》等精密减速器（886008）领域多项国家标准或团体标准的主要制定方之一。目前公司已投入研发减速器（886008）及相关产品全谱系：RV减速器（886008）、谐波（HLIT）减速器（886008）、新型精密行星减速器（886008）、机电一体化关节模组、高刚性准双机械臂、大负载变齿厚机械臂等。在市场空间巨大的人形机器人（886069）、多足机器人领域布局了新型传动装置产品的研发，实现从工业机器人向人形和服务等领域机器人行业的拓展。

工业机器人头部客户持续突破，人形机器人（886069）产品有望开始放量。环动科技（300547）下游客户覆盖埃斯顿（002747）、埃夫特（688165）、卡诺普、钱江机器人、新时达（002527）、汇川技术（300124）、新松机器人、凯尔达（688255）、广州数控、华中数控（300161）等国内机器人企业，并已实现对国际知名机器人公司的供货。基于公司在工业机器人精密减速器（886008）强大制造能力，相关减速器（886008）产品有望延伸拓展应用于人形机器人（886069）领域，为客户提供整套减速器（886008）产品解决方案。

盈利预测

预测公司2026-2028年收入分别为102.5/115.9/131.5亿元，归母净利润分别为14.2/16.2/19.2亿元，齿轮业务稳步增长，机器人业务勾勒第二成长曲线，首次覆盖，给予“买入”投资评级。

风险提示

机器人业务进展不及预期风险；原材料价格波动风险；应收账款出现坏账的风险；汽车行业产销量不及预期风险；新增固定资产折旧风险；业绩下滑的风险。