摩根士丹利（MS）在最新报告表示，正式关闭AT&T(T.US)“10s/30s”曲线陡峭化交易，即买入票息4.9%、2035年到期的债券、卖出票息5.7%、2054年到期的债券。该组合利差已从去年12月的约30个基点走陡至约55个基点，随着ECHO发债供给压力消退，盈利空间大体兑现，大摩选择落袋为安。
大卫.汉伯格及其分析师团队表示，ECHO频谱收购带来的融资压力虽已过去，但高杠杆与有限的债务削减仍是AT&T信用头上的隐忧。
2026年7月，AT&T以230亿美元完成ECHO中频段5G（885556）频谱收购，这也是其杠杆短期跳升的直接导火索。收购完成后，净杠杆率从二季度的2.68倍升至3.13倍，略低于管理层约3.2倍的预期。管理层仍维持2029年将杠杆降至2.5倍附近的目标。
业绩方面，AT&T交出一份喜忧参半的成绩单。第三季度调整后EBITDA为125亿美元、自由现金流50亿美元，均超预期；但后付费手机净增仅37.9万户，不及预期，而光纤宽带净增41.6万户、固定无线接入净增28万户表现亮眼。光纤宽带每用户平均收入同比下降约4%，显示AT&T正以引入期优惠和融合折扣牺牲短期定价换取用户增长，行业竞争加剧；后付费手机ARPU则增长4%，加上无线流失率稳定，提供一定缓冲。
在股东回报与去杠杆之间，天平明显倾向前者。AT&T重申2026年约100亿美元回购目标，三季度已回购28亿美元，全年自由现金流指引维持180亿美元以上。公司还下调2027、2028年资本开支指引约10亿美元至220亿至230亿美元，但自由现金流指引不变，意味着节省的资金将主要用于支付更高的利息和获客成本，而非加速去杠杆。此外，管理层继续维持近120亿美元的高额现金储备，但维持如此高现金的原因尚不清晰。
积极信号同样存在。管理层强调与亚马逊（AMZN）云科技、微软（MSFT）的光纤合作，视为捕捉AI连接需求的机遇，支撑网络投资长期价值；光纤合资企业和墨西哥资产出售所得也有望在2027年助力去杠杆。
总体而言，大摩对AT&T信用的态度可概括为中性偏谨慎。后续需紧盯光纤ARPU何时见底、后付费手机净增能否回升、资本开支削减能否真正转化为杠杆改善，以及AI连接需求能否如期兑现。
