今年前三季度，上市券商投行业务手续费净收入整体复苏，但呈现头部恒强与尾部承压并行的格局。多位受访专家认为，本轮投行复苏是政策深化、结构升级与周期（883436）共振三重逻辑叠加的持续性修复，行业正从“通道投行”走向“产业投行”。
在总量回暖的表象下，一场围绕项目体量、专业能力和收入结构的深层洗牌正在加速。中金公司（HK3908）以53.14亿元的投行净收入稳居榜首，同比大增80.71%。这一断层式的领跑，背后是长鑫科技（688825）等超大项目的集中兑现。紧随其后的中信证券（600030）、国泰海通（601211）均保持了40%左右的增速。中小券商的投行业务则普遍承压。
南开大学金融学教授田利辉告诉上海证券报记者，本轮投行复苏的增量主要来自硬科技超大项目IPO，头部券商包揽主要份额。这更像是注册制深化与资本市场功能修复下的结构性回暖。其持续性取决于硬科技供给、并购重组活跃度、市场承接力以及“申报即担责”下的执业质量。
在田利辉看来，集中度抬升具有制度与能力双重必然性。硬科技项目体量大、定价难、销售要求高，天然向资本、研究、风控与跨境能力更强的头部机构集中。这一格局大概率将长期维持，但并非完全固化。
黑崎资本首席战略官陈兴文对记者表示，前三季度有IPO承销入账的券商从25家扩充至32家，部分机构正是借北交所和细分赛道实现突围。“‘头部吃肉，尾部喝粥’并非终点，关键看中小投行选择什么赛道、修炼什么能力。”他说。
未来优秀投行的核心竞争力，正从“拿项目”转向“陪产业成长”的复合能力体系。陈兴文将其拆解为三层：一是产业理解与定价能力，硬科技企业的价值不在报表，而在技术壁垒与产业纵深，投行人必须比客户更懂行业；二是“投行+投资+投研”协同能力，自有资金跟投是筛选器，研究是定价的望远镜，三者联动形成“以投促承，以研带投”的正循环；三是全生命周期（883436）服务能力，从上市前辅导、再融资到并购整合、股权激励，企业需要的是长期陪伴的资本市场伙伴。
“单纯通道业务已无出路，必须转向差异化、精品化、陪伴式服务。”田利辉认为，未来优秀投行的核心竞争力，在于产业理解、定价销售、资本协同与科技风控。他建议：头部券商应持续深化“三投联动”，打造全生命周期（883436）服务能力；中小券商放弃“大而全”，深耕区域与细分赛道，做“小而美”的产业型、科技型、城市型投行。
陈兴文补充了组织与风控层面的建议：重塑组织机制，打破投行、投资、研究部门墙，建立利益共享的协同考核体系；锻造风控与合规硬底座，注册制下责任终身制意味着“带病申报”再无侥幸，合规能力本身已成为竞争力。
