国泰海通（HK2611）发布研报称，26Q3美护板块收入/归母/扣非同比+10%/-36%/-29%，板块分化加剧，个护稳健，美妆高端好于大众，医美下游好于上游，长期看板块成长属性依旧明显，当前板块估值及持仓均处低位，建议自下而上优选强势能高成长，以及具备修复弹性的标的。推荐：1)基本面强劲的高成长标的；2)估值较低的龙头标的；3)预期低位、后续边际有望改善的标的。
国泰海通主要观点如下：
26Q1-3化妆品（884272）社零同比增长6.1%，渠道增速收敛、高端好于大众。2026年1-9月化妆品（884272）社零累计同比+6.1%，较H1略有降速，单月维度，7、8、9月限额以上化妆品（884272）零售额同比+7%、5%、5%。分渠道看，Q1-3主流电商美妆销售额同比增长3.8%，线上线下增速继续收敛。Q1-3高端美妆线上多品牌实现高增、大众整体承压，彩妆、洗护品类部分国货品牌表现亮眼，如毛戈平（HK1318）(彩妆GMV约+49%)、蒂洛薇、花知晓、柏瑞美、off&relax等录得较高增速。
美护板块26Q1-3收入/归母/扣非同比+8%/-10%/-9%，26Q3收入/归母/扣非同比+10%/-36%/-29%，细分板块个护好于化妆品（884272）、医美。剔除港股，2026Q1-3美护板块总营收合计480亿元，同比增长8%，归母净利润56亿元同比-10%，扣非净利润43亿元同比-9%，26Q3板块收入、归母、扣非净利润分别同比+10%、-36%、-29%，收入快速增长主因个护板块高增及美妆板块珀莱雅（603605）并表拉动。分板块看，个护板块Q3板块营收同比+29%、扣非利润同比增长25%、经营质量维持优秀，受益产品创新及渠道均衡拓展，若羽臣（003010）、润本、登康等均能保持较快的双位数增长，拉芳家化（603630）同比扭亏。化妆品（884272）板块整体利润承压，个股进一步分化，上海家化（600315）、华熙生物（688363）、水羊股份（300740）在低基数下实现改善，此外高端美妆毛戈平（HK1318）Q3营收利润实现双22%+增长、高端品牌韧性凸显。医美板块上游产品厂商因产品供给增加、利润率多有承压，下游机构端朗姿受益产业链价值重分配，带动盈利能力改善。
板块仓位及估值整体处于低位，成长性配置价值凸显。Q3板块持仓均值为2%、较26Q1及25Q3均有下降，随基本面分化加剧、持仓结构分化显著。当前板块多头部标的对应2026年PE在10-25x之间、PEG多在1以内；个护整体PE在20-30x之间，个护标的在多业务/多渠道拓展下增长预期相对稳定、业绩韧性较强；医美A股PE估值在20x左右，考虑多个股仍具成长性，当前配置价值显著。
风险提示：行业景气度下行，品牌竞争加剧，新品孵化不及预期。
