21世纪经济报道记者刘婧汐广州报道

开年最大一个IPO来了。

3月3日，蜜雪集团（HK2097）(02097.HK，同下文“蜜雪冰城”)正式登陆港交所，截至收盘，大涨43.21%，总市值1093亿港元。

这打破了新茶饮品牌上市首日破发的魔咒。要知道，自2021年起，新消费（883434）赛道经历了很长一段时间的估值回调。此前，茶百道（HK2555）港股上市首日破发26%，奈雪的茶（HK2150）和古茗（HK1364）首日跌幅分别为13.54%、6.44%。如今，把这三家新茶饮公司的市值加总起来，也不过是438亿港元左右，还不到蜜雪冰城的一半。

这背后是，蜜雪冰城与众不同的经营模式：门店以加盟为主，但不参与经营抽成，公司的收入主要来自向加盟商出售门店物料(包括食材及包材)以及设备。蜜雪冰城的业务本质，是通过供应链的生意，把性价比玩到了极致。

招股书显示，蜜雪冰城2024年前三个季度的总收入里，有97%来自“商品和设备销售”。其中主要包括向加盟商提供门店物料(如糖、奶、茶、咖啡、果类、粮食、原料等产品及包装材料)和设备(如冰箱、冰淇淋机、制冰机及咖啡机)所产生的收入，而加盟和相关服务的营收只占总收入中很小的一部分。

这些物料中，至少有60%来自于蜜雪冰城供应链自产，而一些核心饮品食材比如说柠檬、奶粉，已经实现了100%自产。这也使得蜜雪冰城的原材料采购成本低于行业平均水平，比如2023年蜜雪奶粉和柠檬采购成本较同业分别低约10%和20%。

也正因如此，在高现金流、高成本的餐饮行业，蜜雪冰城得以实现大幅领先的毛利率。2021年至2023年以及2024年前九个月，蜜雪冰城毛利率分别为31.3%、28.3%、29.5%以及32.4%。在茶饮行业遥遥领先。值得注意的是，在公司品牌营销费用率方面，蜜雪也是同行业中较低的存在。

正是这样从供应链上抠利润、壁垒与规模同时扩张的模式，打造了“雪王传奇”。有业内人士曾向记者表示：“当今消费（883434）环境下，资本市场考量现制茶饮的价值主要是三个方面：供应链、高性价比、可持续发展。”蜜雪冰城至少占了其中的两样。

但扩张也伴随着风险。随着近年来国产茶饮品牌增长迅猛，行业门店数量已远远超出实际需求。据记者观察，在国内重点城市的一条购物街上，有超过2家甚至4-5家蜜雪冰城的现象绝非少见。反映在数据上，2024年前9个月，蜜雪冰城平均单店饮品出杯量从上年同期17.72万杯降至17.07万杯，平均单店日均终端零售额由上年同期4416.3元降至4184.4元。

但是，蜜雪不会停止它的扩张步伐。招股书中，蜜雪冰城提到“将持续拓展在中国的门店网络”。

1997年，蜜雪创始人张红超在河南郑州开设了一家名为“寒流刨冰”的小店，用一台自制的刨冰机，开启了他的创业之路。今天，创始人张氏兄弟身价超840亿港元，沉寂已久的消费（883434）赛道终于迎来了烈火烹油的一天，蜜雪冰城或许能够乘势走得更远。