东方证券（HK3958）发布研报称，预计腾讯音乐（TME）(01698)26-28年归母净利润分别为92/102/113亿元。该行根据27年可比公司估值，给与14倍P/E，目标价52.39港币(45.79人民币)，维持“买入”评级。如喜马拉雅正式交割，内容、流量、会员矩阵协同有望带来正面影响。此外，视频号对于QQ音乐音源挂载自今年4月启动，该行认为有望逐渐上量。

东方证券（HK3958）主要观点如下：

事项

腾讯音乐（TME）发布一季报，26Q1公司营收79亿元(yoy+7%)，较机构预期高0.1%，主要得益于会员服务收入增长超预期。毛利率44.9% (yoy+0.8pp)，主要得益于会员服务收入增长以及渠道费用下降。Q1经调整归属股东净利润22.7亿元(yoy+7%)，较机构预期高1.3%。

Q2起或有更强劲表现

26Q1公司在线音乐收入达65亿元（yoy+12%）。其中，会员收入达46亿（yoy+7%），较机构预期高1.9%。增速降速主要系酷狗平台价格敏感型会员受到竞品价格竞争和AI盗版影响，但收入增长高于机构预期。26H2来看，一方面，该行预期喜马拉雅有望交割并表对会员业务增速下滑进行对冲，内容协同导流和会员矩阵有望促进流量和ARPU修复；另一方面，4月开始视频号开始挂载QQ音乐音源链接带来流量导流，该行认为有望逐渐上量带来正面影响。26Q1公司非会员收入达19亿（yoy+28%），主要判断系大型巡演主要会从3月开始，Q2起或有更强劲表现。

社交娱乐业务表现企稳

26Q1社交娱乐收入13.8亿元。该行预期26Q2或有持续流量影响，社交娱乐收入或达14亿元（yoy11%）。

风险提示

抖音音乐平台上线带来的格局洗牌风险；直播监管风险；直播行业内部竞争加剧风险。