星网锐捷

　　事件点评：股权激励草案落地，有望再造一个锐捷网络

　　事件概述：2022年12月2日，公司发布2022年限制性股票激励计划(草案)，拟授予的限制性股票数量为1,166.56万股，约占该激励计划草案公告时公司股本总额的2.00%，其中首次授予972.39万股，预留194.17万股；

　　该计划拟首次授予的激励对象人数为597人，首次授予价格为10.48元/股。

　　公司层面业绩考核要求兼顾盈利与研发投入创新。

　　公司选取扣非净利润增长率、每股收益、研发投入金额增长率作为公司层面业绩考核指标，具体如下：1)以21年扣非净利润为基数，23年扣非净利润增速不低于25.45%、23-24年扣非净利润均值增速不低于33.00%、23-25年扣非净利润均值增速不低于41.10%；2)23-25年每股收益不低于1.05元、1.17元、1.31元，且扣非净利润增速及每股收益均不低于目标企业(中兴紫光等22家可比公司)75分位值或同行业平均水平；3)以21年研发投入金额为基数，23年研发投入增速不低于32.25%、23-24年研发投入均值增速不低于42.15%、23-25年研发投入均值增速不低于53.10%。

　　激励对象覆盖范围全面，有利于形成经营合力。

　　本计划拟首次授予的激励对象人数为597人，包括公司董事&高级管理人员(4人，合计授予30.1万股)，中层管理人员、技术及业务骨干人员(593人，合计授予942.29万股)，预留194.17万股，激励对象自本计划经股东大会审议通过后12个月内确定。

　　锐捷分拆后首推激励，有望再造一个锐捷。

　　我们认为，锐捷网络（301165）分拆上市解决了其自身的激励问题，但其上市后市值超200亿，作为锐捷网络持股44.88%的控股股东，星网锐捷（002396）市值仅约120亿，反映市场对公司除锐捷网络外的升腾资讯、星网智慧、星网视讯等其他优质资产打包给予约30亿估值(120-90=30亿)，核心原因在于市场认为锐捷网络作为公司的核心业务之一，剥离后星网锐捷成长动能不足；此次母公司层面的激励一定程度体现了公司对后续业务发展的信心，未来公司将集中资源发展升腾资讯等其他子公司，有望再造一个锐捷。

　　投资建议：此次激励是公司上市以来的首次激励，且覆盖范围全面，有利于充分释放成长动能。预计公司22-24年归母净利润分别为7.37亿元/9.85亿元/12.39亿元，对应PE倍数为17/12/10x，公司近5年估值中枢为26倍。

　　维持“推荐”评级。

　　风险提示：数通领域互联网厂商需求不及预期；市场竞争加剧。

　　比亚迪

　　2022年11月销量点评：产销稳健增长，期待下一波技术与产品出击

　　事项：

　　公司发布2022年11月销量快报：

　　1)新能源汽车销量23.0万辆，同比+153%、环比+6%；

　　2)BEV销量11.4万辆，同比+147%、环比+10%；

　　3)PHEV销量11.6万辆，同比+164%、环比+1%；

　　4)电池装机总量11.0Gwh，同比+125%、环比+8%。

　　评论：

　　11月销量稳健增长，涨价应对明年压力。虽然近期疫情对生产、物流、需求等环节形成干扰，但公司销量势能充足、以产定销状态维系，11月产销再创新高。11月23日，公司宣布受补贴退坡、电池原材料涨价影响，旗下王朝、海洋、腾势系列车型将涨价2-6千元不等，2023年1月1日前下单客户不受影响。在当前订单饱满情况下，公司的涨价策略：1)提高今年最后时间的客户锁单；2)应对明年的盈利压力。在此前特斯拉宣布降价不久后宣布涨价，且交付持续提升，体现了公司新能源产品力与产品周期的强势。

　　海外战果初显，销量发展空间有望向国内看齐。在国内供需两旺状态下，公司今年重点启动海外市场部署。在欧洲、亚太、中东非、南美等地，以E3.0平台车型出击。上半年出口月均销量不足1,000台，11月单月出口超1.2万台。

　　元Plus/ATTO海外上市后需求火爆，在欧洲、亚太地区引发抢购。预计2023年公司出口销量有望达到30-50万辆。随着后续海外网点的扩建，以及海豚、海豹、汉、唐等车型跟进，公司在缺乏优质供给的海外市场有望获得销量强劲增长。长期看，海外新能源市场的销量空间有望向国内看齐。

　　左拳收、右拳出，下一波出击正在蓄力。在国内相继推出刀片电池、E平台3.0以及DM4.0后，公司销量获得高速增长。当下除了保供满足内需市场外，新一代的技术与产品已尝试向海外输出。2023年料将是公司收获国内外市场成果的一年，也是公司蓄力下一波技术与产品出击的一年。

　　投资建议：当打之年，看好公司全产业、多业务、海内外的厚积薄发。由于近期疫情、政策、新品节奏的变化，我们调整公司2022-2024年的核心预测：

　　1)新能源乘用车销量：190/329/408万辆，同比+221%/+73%/+24%；

　　2)营业收入：4,475/6,787/8,407亿元，原值4,428/7,071/8,636亿元；

　　3)归母净利：168/302/531亿元，原值165/251/365亿元；

　　4)EPS：5.77/10.36/18.23元，原值5.67/8.62/12.53元。

　　考虑近期市场风险偏好，对新能源汽车需求的悲观担忧需要1Q23数据验证。

　　我们维持预测公司2023年目标市值1.2万亿元，对应22年PS2.7倍、PE72倍，23年PS1.8倍、PE40倍。维持A股目标价413.0元；考虑汇率、A/H溢价，维持港股目标价345.8港元，对应A/H溢价1.3倍。维持“强推”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧、原材料涨价超预期、新能源车销量不及预期。

　　上声电子

　　汽车声学再“上”新阶，各项业务高“声”猛进

　　车载扬声器：传统汽车上单车扬声器数量在4-8个，高端车型或配置上扬声器数量可达8个以上。随着新能源车兴起，造车新势力将音响系统作为新的切入点，带动单车扬声器搭载量提升。在消费升级、智能座舱配置更好的音响系统等因素的驱动下，车载扬声器市场有望快速扩张。

　　车载功放：功放是扬声器的驱动，模拟功放因稳定性高、失真小等优点逐渐成为主流。中低端车型扬声器数量少，对功放性能、功率要求低，功放通常集成在车机内；对于配置较高的车载音响系统，扬声器数量增多、引入低音炮等对功放的功率及性能要求更高，需要搭载独立功放。

　　数字功放、独立功放成为趋势，将带动车载功放市场规模提升。AVAS：新能源车低速行驶时噪音低，因此需要AVAS产生警示音。随着各地政策落地，AVAS成为新能源车刚需增量，新能源车渗透率增长带动了AVAS市场空间不断增长。

　　国内领先的汽车声学供应商，车载扬声器量价齐升，功放、AVAS持续增长。公司深耕车载声学领域三十载，业务拓展至美洲、欧洲等全球多个主要汽车生产地，产品矩阵丰富，具备包括多个重放频段在内的扬声器产品以及车载功放和AVAS产品。客户资源优质稳定，包括全球多家整车厂及电声品牌制造商。公司自产扬声器核心零部件以保证产品性能，具备车载音响系统调音核心能力，通过长期研发投入和经验积累，形成了多项车载声学领域核心技术。公司在车载扬声器领域有较高的市场占有率，车载扬声器业务有望实现量价齐升，同时，凭借车载扬声器领域的积累实现了向车载功放和AVAS业务的拓展，随着项目持续落地验证，车载功放和AVAS业务将成为新的营收增长点。此外，公司募集资金投资产能扩产项目，储备产能静待业务放量。

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