迈瑞医疗

　　事件点评：收购IVD德赛，全球化布局加速

　　事件：2023年12月1日公司发布公告，完成对DiaSysDiagnosticSystemsGmbH(德赛诊断)75%股权的收购，收购价为1.15亿欧元，股权交割完成后，德赛公司及其下属子公司将纳入公司合并报表范围。

　　德赛为全球知名IVD生产厂家，拥有30余年技术积累。据公司公告及德赛官网信息显示，德赛成立于1991年，总部位于德国，深耕体外诊断试剂、质控校准品领域超过30余年。作为全球首个推出稳定、即用型液体生化试剂的品牌，德赛在欧洲享有“液体生化试剂之父”的美誉，同时也是欧洲获得CE认证的体外诊断试剂生产厂家。德赛已在全球建立了完整的供应链体系，在欧洲、亚太、拉美地区均有生产基地。此外，德赛还具有较好的质控校准品研发、生产能力，可以为客户提供优质的产品。2022财年，德赛营业收入7277万欧元，净利润为470万欧元。

　　我们认为，IVD是支撑公司未来长远发展的核心业务之一(2023H1，公司IVD业务占比32.3%)，而实现IVD全面国际化更是其中必须迈出的关键一步。通过收购德赛，公司能够更好地整合资源，完善海外供应链平台，加强海外本地化生产、仓储、物流、服务等能力建设，为实现IVD业务的全面国际化奠定坚实的基础。同时德赛优秀的IVD国际化人才队伍，有利于公司完善IVD产品研发、及质控品和校准品配套，提升产品竞争力，从而实现海外中大样本量客户群的突破。据公司2023年中报数据：公司在海外中大样本量客户的渗透速度仍在持续加快，仅2023H1就成功突破了超过70家海外第三方连锁实验室，突破数量超过了2022年全年。我们认为，随着公司诸多新产品的快速推出、高端机占比的持续提升、海外中大样本量实验室渗透的加速以及德赛海外供应链平台的获取，公司体外诊断业务特别是全球化布局有望迎来加速发展。

　　盈利预测与估值：

　　我们认为，随着全球医疗新基建浪潮带来医疗器械需求端的快速释放、公司在海外及高端市场的拓展加速、以及新兴业务拓展逐步打开长期成长天花板，公司有望持续保持较稳定的增长态势。我们预计，2023-2025年公司EPS为9.74、11.79和14.48元，当前股价对应2023年PE为29.8倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　行业政策变化风险、汇率波动风险、新产品推广不及预期风险。

　　赛伍技术

　　2023年三季报点评报告：盈利能力环比提升，平台型研发优势赋能

　　盈利能力环比提升，23Q3归母净利润环比增长103.25% 　 2023Q1-Q3，公司实现营业收入33.41亿元，同比增长3.71%；归母净利润0.85亿元，同比下降62.71%；扣非归母净利润0.75亿元，同比下降66.59%。2023Q3，公司实现营业收入11.20亿元，同比增长16.30%，环比下降5.15%；归母净利润0.35亿元，同比下降34.72%，环比增长103.25%；扣非归母净利润0.33亿元，同比下降33.68%，环比增长199.68%。今年上半年硅料、硅片等光伏主要原材料价格波动较大，二季度硅料价格进入下行通道，下游组件厂呈观望态势，控制组件产量，导致行业层面胶膜采购量减少，胶膜价格走低；交通电气材料业务方面，今年上半年新能源汽车终端去库存，导致上半年需求减少；此外，前三季度研发费用投入较去年同期增加较多，导致净利润下降。 　 光伏胶膜出货延续增长态势，面向N型组件胶膜出货量大增 　 2023Q3，公司实现光伏胶膜销量达0.74亿平方米，环比增长15.06%；对应营业收入6.68亿，销售均价9.04元/平米。公司加快面向N型TOPCon组件封装胶膜的出货，晶澳、一道作为TOPCon主要制造商之一，公司通过与前述两家厂商全方位合作，成为其主要供应商。面向N型HJT组件，公司光转膜产品在国内厂商中唯一实现量产交付，供货客户从华晟新能源扩大到5家，同时正在测试和接近测试尾声的客户覆盖了全球几乎所有HJT组件厂商。 　 坚持多元化平台型发展战略，非光伏材料业务蓄势待发 　 公司非光伏材料业务主要包括电动汽车材料、消费电子材料、半导体材料、工业胶带等业务。电动汽车材料业务方面，新能源汽车终端去库存，导致需求减少，同时下游降本需求传导至上游材料环节；消费电子材料业务方面，公司新产品导入顺利推进，随着新增产能逐步释放，销售额有望放量。半导体材料业务方面，公司封装基板用切割UV减粘胶带上半年已实现批量出货，非BumpingBG胶带产品在国内率先进入试生产阶段。工业胶带方面，公司PET双面胶带主要用于电芯缓冲材料粘接，主要客户包括宁德时代（300750）、比亚迪（002594）等，上半年已实现稳定交付。 　 盈利预测及估值 　 下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是光伏胶膜和背板龙头，非光伏业务有望打造第二成长曲线。考虑受原材料价格大幅波动影响，公司光伏胶膜出货及盈利不及预期。我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.48、2.53、3.50亿元(下调前分别为4.84、7.08亿元、9.19亿元)，同比分别-13.83%、+71.40%、+38.43%，对应EPS分别为0.34、0.57、0.80元，对应PE分别为46、27、20倍。 　 风险提示 　 光伏装机需求不及预期；原材料价格波动；光转膜产品出货不及预期。

　　人福医药

　　深度研究报告：麻药龙头，归核化持续推进

　　医药细分市场领导者，归核聚焦工业主业。人福医药（600079）成立于1993年，是湖北省医药工业龙头企业，经过近30年发展，公司现已在神经系统用药、生育调节药、维吾尔民族药等细分领域形成领先地位。2017年公司实施归核化战略，剥离非核心资产，公司营运成本和费用支出逐步降低，利润重回高增长通道，2022年公司扣非净利润15.5亿元(+54%)，2023Q1-3扣非净利润为15.0亿元(+19%)。 　 麻醉行业：手术恢复带动行业复苏，疼痛管理扩容增添发展新动能。麻醉药品行业监管壁垒高，产品竞争格局优异。麻醉药品属于手术必备用药，行业增长与手术量的增速存在一定相关关系，随着2023年院内手术需求逐步复苏，麻醉药品用量也有望恢复。近年来随着医保支付限制减少、政策支持力度加大以及药企专业化的学术推广，麻醉药品逐渐由手术科室拓展至ICU、妇科、骨科、外科等全科室，疼痛管理场景更加多元化，同时也为麻醉药品的增长提供了新增量，综合无痛分娩、无痛腔镜、癌痛管理和ICU镇痛四大场景，预计疼痛管理扩容为我国麻醉药品市场带来的潜在市场约199亿元。 　 宜昌人福：麻药龙头，加速成长。宜昌人福是我国麻药龙头企业，宜昌人福主要聚焦麻醉镇痛和麻醉镇静两大领域：1)麻醉镇痛有望分享疼痛管理扩容带来的广阔市场增量。宜昌人福作为国内麻醉镇痛用药龙头，有望充分受益疼痛管理扩容。2)麻醉镇静借助创新产品放量拓展市场。镇静1类新药苯磺酸瑞马唑仑和磷丙泊酚二钠凭借现有成熟的麻药销售渠道以及极具竞争力的临床数据有望实现麻醉镇静业务的快速增长。根据测算，我们预计宜昌人福2025年收入体量将达到100亿元，22-25年CAGR为15%。 　 公司其他子公司经营业务分析。在公司核心资产中，宜昌人福为公司利润贡献的核心，此外，新疆维药的维吾尔民族药业务、葛店人福的甾体激素业务、EpicPharma、武汉普克及美国普克的制剂出口与国际化业务同样能够贡献稳定的收入和利润。同时研发方面，控股子公司光谷人福重组质粒-肝细胞生长因子注射液(即pUDK-HGF)聚焦下肢缺血广阔蓝海市场，潜力巨大。 　 归核化持续进行，经营质量不断提高。2017年公司积极进行战略调整，实施业务聚焦。通过非核资产的持续剥离，公司现金流得以改善，资本结构不断优化。2020、2021和2022年公司每年收回股权转让款分别为19亿元、5亿元和33亿元。资产负债率从2017年60%水平下降至2023Q3的47%，有息债务规模从2017年约134亿元下降至2023Q3约101亿元。随着公司归核化战略的持续推进，公司的资本结构和费用支出还存在进一步优化的可能。 　 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润为22.5、26.7和31.2亿元，分别同比变动-9.5%、+18.9%和+16.7%，当前股价对应PE为19、16和14倍。人福医药作为稀缺的麻醉用药龙头，公司产品具有壁垒高、格局好的特点。相较于可比公司，给予公司一定估值溢价，预计公司24年23倍PE，对应股价为37.6元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 　 风险提示：1、归核化进展不及预期；2、新品放量不及预期；3、集采力度超预期；4、控股股东经营管理风险；5、测算数据与实际存在误差。

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