华泰证券发布研究报告称，2024年1月24日国务院国资委首提“将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核中”，“市值管理”这一概念重回投资者视野。自04年被提出以来，市值管理发展呈现从国企聚焦央企、从抽象逐步具象、从幕后走向台前的特征，期间涌现了诸如中国神华（601088）、宝钢股份（600019）、中信证券等成功案例。但也要认识到，与发达市场相比，我国国央企在市值管理工具使用上仍有欠缺、实操上往往雾里看花：尽管国央企分红力度和广度相当，但分红持续性、对财政的支持力度仍有待提升，此外回购、增持、并购等市值管理工具使用也有待发挥。展望未来，随着市值管理的深化，国央企迎来进一步价值重估。

　　▍华泰证券主要观点如下：

　　从价值创造到价值实现，“市值管理”从幕后走到台前

　　伴随着股权分置改革而生的市值管理并非是舶来品，从04年被提出→14年被写入顶层文件→24年被纳入央企考核，市值管理这一概念呈现从国企聚焦央企、从抽象逐步具象、从幕后走向台前的特征：

　　①最初由证监会对所有国央企提出，2015年后主要由国资委对旗下央企提出，层级更高、聚焦性更强，②最初多担任口号、信号意义，缺乏工具实现，15/18年分红/回购制度改革后工具逐步完善，③在过往改革中，市值管理往往仅作为附属要求、国央企“内修”才是重点，今年初其正式被纳入央企年度考核，从幕后走向台前，国央企“外练”下市值管理将成为连接内在与市场价值的重要桥梁。

　　国央企分红力度与广度初具，但“股权财政”仍尚有空间

　　分红是市值管理的重要工具之一，我国国央企分红力度并不弱、但持续性有待提升。具体来看，2022年上市国央企分红占A股上市企业总分红约70%，近10年分红率均值约为31%，与海外(30%-35%)相差不大，但能连续分红10年的国央企占比不足三成、且地方国企(24%)更是弱于央企，相比之下美国、日本能连续10年分红的企业占比均在五成以上，好的点在于近五年国央企分红意愿有所提升;

　　此外，近五年国有经济营收占GDP比重中枢约为65%，横向对比各国处于前列水平，但国有经济向财政的分红率(一次分红视角下)中枢仅为1.2%，与经济重要性明显错配，尚有提升空间。

　　产业资本与并购运用经验欠缺，对应相关工具亟待发力

　　市值管理的其余工具，如回购、增持、并购等则由于运用历史较短、相关法规仍待完善，使用频次和经验相对欠缺。

　　具体来看，①截至2022年，A股国央企回购额占净利润比重仍不足2%，低于美国(60%)及日本(15%)，节奏上看在市场下行压力较大阶段，美股/日股回购占净利润比重明显提升，但A股国企回购金额占比高峰对市场下行区间的指示意义仍偏弱，②近五年我国国企并购交易规模(国内+海外)占GDP比重不足1%，不及美国(10%)、日本(2%)及韩国(3%)，③长期来看民企大股东增持占比达60%，而国央企往往仅在市场历史阶段性底部增持，市场“稳定器”作用有待夯实。

　　内修外练，国央企价值重估需“价值创造→价值实现→价值经营”三管齐下

　　以发达市场为镜，市值管理是确保企业内在和外在价值统一的有效工具，国央企最终价值的实现需要“价值创造→价值实现→价值经营”三管齐下：

　　①打铁还需自身硬，央国企应根据“一利五率”指标修好内功，提升核心竞争力，②提升公司治理能力，以实现企业内在价值传播，③“用”好资本市场、做好价值经营、实现市场价值与内在价值的吻合：1)增强持续回报股东的动力，提升分红持续性，2)适度简化回购流程、优化回购节奏，适时开展护盘式回购;③优化并购配套环境，通过并购重组做大做强。文末附华泰策略国央企“市值管理”组合。

　　风险提示：

　　市值管理政策出台不及预期;资本市场政策出台不及预期。

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