长江证券发布研报称，2024年上半年国内供给受安监制约延续偏紧态势，进口继续增长但贡献依旧有限，上半年关键在于需求端呈现旺季不旺、淡季不淡特征。展望下半年，基本面稳中向好，叠加当前港口库存难言充足，预计下半年煤价易涨难跌，重点关注8-9月份电厂夏旺季后半段+金九银十非电旺季需求共振时期。考虑到2024年煤价底部抬升、2025年起煤炭供需有望较2024年更为紧缺(供给仍紧、需求改善)，后续煤价呈现下行有底、上涨弹性打开特征，叠加分红比例提升后的股息率保障，煤炭板块攻守兼备投资价值突出，估值上修空间进一步打开。

　　长江证券主要观点如下：

　　回顾：供需陷于双弱，红利占优

　　煤炭估值重塑上半年：煤价波动收敛，红利风格推动煤炭估值重塑延续。2024年上半年国内供给受安监制约延续偏紧态势，进口继续增长但贡献依旧有限，上半年关键在于需求端呈现旺季不旺、淡季不淡特征。整体来看，供需双弱下煤价走势波折、中枢延续回落，但较2023年波动性明显收敛。从权益端看，2024上半年，房地产新开工面积进一步回落，地产周期延续下行，资本市场偏好走低，长期国债利率下行至底部开启震荡，市场低利率+资产荒特征明显，从而驱动市场红利风格持续占优。

　　长江证券认为，自2023年下半年以来，市场正从过去对煤炭行业“高盈利持续性的看跌预期”转变为“中高盈利持续性的乐观预期”过渡，随着今年上半年再一次压力测试后煤价中枢趋于稳态下，再次夯实煤炭板块高股息属性，从而煤炭板块估值重塑行情延续。

　　行情展望：重估之路未完，涨价弹性归来

　　下半年：基本面稳中向好，煤价易涨难跌。宏观层面，上半年非电需求旺季不旺主要受到宏观预期偏弱影响，而随着近期一系列“稳地产”政策出台，叠加地方专项债发行提速，下半年“金九银十”工业旺季用煤需求有望较上半年提振。行业层面，供给端受限于安监及环保政策，6月底前产地供给难有明显增量，全年维持减产状态；需求端迎峰度夏/冬需求确定性向上，且电厂日耗煤量上行期通常集中在6-8月份和11-12月份，并在8月中上旬和12月末达峰，可见下半年电力用煤需求相对上半年更连续也更强劲。叠加当前港口库存难言充足，预计下半年煤价易涨难跌，重点关注8-9月份电厂夏旺季后半段+金九银十非电旺季需求共振时期。

　　中长期：不止于红利，供需缺口打开涨价空间

　　宏观层面，在经济由高速增长转向中低速增长的过程中，长端利率走低几乎是必然趋势，在此背景下红利指数超额收益持续扩大，以中国神华（601088）为代表的煤炭板块相对无风险利率具备显著超额收益，投资优势依然较为突出。行业层面，安监常态化及资本开支系统性下行导致国内新增产能不足，而海外供应几无增量，同时印度、东南亚等国家增量需求不容小觑，导致进口进一步增量空间有限。

　　供给弹性收敛的同时需求仍随经济稳定增长，尤其2025年起，在用电需求维持高增、水电年际变化的背景下，火电发电量增速有望回到2%左右，同时铁水对废钢替代性加强+焦炭出口向好支撑焦煤需求韧性，综合使得动力煤供需由2024年盈余5954万吨转向2025年紧缺1881万吨，炼焦煤供需由2024年盈余110万吨收窄至2025年盈余39万吨，煤炭供需格局明显向好，煤价上方空间有望再度打开，形成板块“红利+涨价”攻防兼备的投资优势。

　　投资策略：考虑到2024年煤价底部抬升、2025年起煤炭供需有望较2024年更为紧缺(供给仍紧、需求改善)，后续煤价呈现下行有底、上涨弹性打开特征，叠加分红比例提升后的股息率保障，煤炭板块攻守兼备投资价值突出，估值上修空间进一步打开。

　　边际配置遵循以下思路选股：1)长久期稳盈利优质龙头：中国神华(601088.SH)、陕西煤业（601225）(601225.SH)；2)拉久期：新集能源（601918）(601918.SH)；3)攻防兼备：电投能源（002128）(002128.SZ)；4)赔率较高：短期量增弹性推荐山煤国际（600546）(600546.SH)、兰花科创（600123）(600123.SH)、华阳股份（600348）(600348.SH)等；中长期涨价弹性推荐兖矿能源（600188）(600188.SH)、甘肃能化（000552）(000552.SZ)、晋控煤业（601001）(601001.SH)；稀缺冶金煤弹性推荐平煤股份（601666）(601666.SH)、淮北矿业（600985）(600985.SH)、山西焦煤（000983）(000983.SZ)、潞安环能（601699）(601699.SH)。

　　风险提示：经济承压形势下，下游需求存在不确定性；外部因素影响下，煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险；进口煤增量较大风险；行业新增产能较大风险。

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