在未满40岁的“创二代”张海的带领下，贵州三力（603439）（603439）登陆资本市场后踏上了并购之旅。2020年，当公司的业绩初露疲态之时，贵州三力便将目光投向了当时业绩尚处亏损泥潭的贵州汉方药业有限公司（以下简称“汉方药业”）。历经四年的精心布局，通过三次增资与收购，贵州三力不仅将汉方药业纳入麾下，更将其持股比例提升至98.8%。四年间，汉方药业估值大幅提高，最新估值较首次投后估值已实现翻倍。

　　收购汉方药业的历程，只是贵州三力资本布局一隅，在2020—2024年间，贵州三力在并购的棋盘上频频落子，例如在2022年，贵州三力先是将已破产的贵阳德昌祥药业有限公司（以下简称“德昌祥药业”）收入囊中，又通过并购手段间接控制了云南无敌制药有限责任公司（以下简称“无敌制药”）。在这一系列扩张行动中，贵州三力净利在2020年遭遇下滑后，始终呈增长态势。然而，持续的并购扩张也为贵州三力带来了商誉的重负，这无疑为贵州三力的未来之路增添了几分不确定性。

　　历时四年的投资

　　贵州三力拟再度加码对汉方药业的投资。12月4日，贵州三力发布公告称，公司拟受让邓代兴所持有汉方药业约22.91%的股权，本次股权转让价款为1.7亿元，以现金形式支付。

　　贵州三力对汉方药业的投资始于2020年。上市于2020年4月的贵州三力，上市不久就祭出了重组计划。贵州三力于2020年7月公告称，拟通过现金方式向汉方药业、德昌祥药业增资，取得汉方药业、德昌祥药业不超过51%的股权。

　　不过，由于受多种因素影响，汉方药业和德昌祥药业彼时的经营状况不理想，为保证公司正常经营，贵州三力最终于2020年10月底终止了这次重组。

　　但贵州三力并未就此死心，为避免商业机会旁落，上述重组终止过后不到一个月，贵州三力就重新确定了投资方案，贵州三力与公司董事、持股5%以上股东盛永建共同参与汉方药业增资事项。其中贵州三力出资1.12亿元，取得汉方药业25.64%股权。盛永建现金出资5000万元，取得汉方药业11.46%股权。

　　也是在此时，永吉股份（603058）实控人之一邓代兴入股汉方药业，以现金出资1亿元取得汉方药业22.91%股权。永吉股份与贵州三力同是贵州上市公司，今年7月，贵州三力实控人张海还通过受让永吉股份实控人之一邓维加所持5.24%股权，实现对永吉股份的入股。

　　在参股汉方药业两年多以后，贵州三力于2023年9月宣布筹划收购汉方药业的控制权。据贵州三力彼时公告，公司以现金出资4.18亿元方式收购贵安新区顺祺商业运营管理中心（有限合伙）持有的汉方药业38.8%股权，同时以现金出资8197万元收购盛永建持有的汉方药业11.46%股权，从而实际控制汉方药业75.9%股权。

　　如不算前次失败的重组，如今的这次收购是贵州三力对汉方药业的第三次投资，持股比例也将进一步扩大至98.8%。

　　不断投资背后，贵州三力看中的是汉方药业的中药资源。资料显示，汉方药业是一家致力于运用大数据+智能制造质量管控技术进行贵州丰富多彩的中药资源开发的医药制造公司，拥有多条GMP药品生产线。

　　贵州三力表示，本项目的顺利实施，将进一步加强公司对中药板块子公司的控制、增厚公司的利润，提升公司的综合竞争力和持续盈利能力，确保公司持续、快速、健康发展，符合公司战略规划和经营发展需要。

　　标的估值已翻倍

　　在这四年间，汉方药业的估值已实现翻倍。贵州三力取得汉方药业股权的单价也逐渐提高。

　　2020年首次增资时，汉方药业全部股东权益投后估值约为4.36亿元。2023年实现对汉方药业的控股时，汉方药业全部股东权益估值约为7.16亿元。此次收购，汉方药业收益法评估后的股东全部权益为8.74亿元，与前次交易相比估值进一步提高，与2020年首次增资时的投后估值相比已实现翻倍。

　　此外，与汉方药业净资产相比，汉方药业最新估值也存在较高增值。汉方药业评估基准日（2024年9月30日）总资产账面价值为6.27亿元，总负债账面价值为2.04亿元，净资产账面价值为4.23亿元，增值率为106.48%。

　　从取得汉方药业股权的价格来看，出资5000万元参股汉方药业的盛永建，在2023年将其所持汉方药业股权出售给贵州三力的价格为8197万元，收益超3000万元；出资1亿元投资汉方药业的邓代兴，一买一卖间也将获得约0.7亿元的收益。

　　在财经评论员张雪峰看来，交易标的评估值在一定时间内大幅增值的原因有很多，如果市场预期某一行业或公司的前景非常乐观，评估值会相应提高。此外，如果公司在技术研发或产品创新上取得重大突破，也可以提升公司的市场竞争力和潜在收益。再如，公司通过战略合作等方式拓展市场或提升业务能力，也可能增加公司的整体价值。

　　标的估值大幅提高背后，贵州三力参股汉方药业以来，汉方药业业绩提升显著。在贵州三力首次参股汉方药业之时，汉方药业尚处于亏损状态。财务数据显示，2019年以及2020年上半年，汉方药业的净利润分别约为-1.22亿元、-94.15万元。据贵州三力最新公告，2023年以及2024年前三季度，汉方药业的净利润分别约为6320.57万元、4109.71万元。

　　此外，汉方药业的净资产在扭转资不抵债的局面后逐步提升。由2020年6月30日末的-9071.34万元增至2024年9月30日末的4.23亿元。

　　针对公司相关问题，北京商报记者向贵州三力方面发去采访函，截至记者发稿，未收到公司回复。

　　并购动作频频

　　投资汉方药业，是贵州三力资本布局中的重要一环。近年来，贵州三力并购动作频频，正不断通过扩张来延伸公司的产品管线。

　　德昌祥药业，这家在2020年重组计划中被贵州三力所看好的企业，虽然当时未能成为贵州三力的一部分，但在随后的2022年，贵州三力终于完成了对其控股，将其纳入了自己的版图。

　　值得一提的是，在进行收购之时，德昌祥药业已破产。据了解，2021年9月，德昌祥药业申请破产重整。2021年12月，贵州三力公告，拟以5000万元保证金参与德昌祥药业的破产重整投资人公开招募，随后在2022年1月，贵阳市中级人民法院裁定，批准了贵州三力制定的重整计划，贵州三力正式成为德昌祥药业重整投资人，并拟以2.32亿元收购德昌祥药业95%股权。当年5月，贵州三力成功并表德昌祥药业。

　　同样是在2022年，贵州三力与贵州好司特生物科技有限公司（以下简称“好司特”）签署了《上市公司资产收购框架协议》，收购好司特60.98%股份，从而间接控制无敌制药。据悉，无敌制药是国内专业从事研究、生产治疗骨病药品的企业，也是中华老字号企业，主要产品有“无敌丹胶囊、无敌止痛搽剂、外用无敌膏、无敌药酒”等。

　　在持续并购下，贵州三力业绩不断增长。财务数据显示，2021—2023年以及2024年前三季度，贵州三力实现的营业收入分别约为9.39亿元、12.01亿元、16.35亿元、14.47亿元；对应实现的归属净利润分别约为1.52亿元、2.01亿元、2.93亿元、1.94亿元。

　　不过，持续的并购也给贵州三力带来了商誉的压力，截至2024年三季度末，公司账面商誉约为5.55亿元。在中国企业资本联盟副理事长柏文喜看来，对于商誉账面价值较高的企业，投资风险也会被推高，因此投资者要警惕此类企业出现业绩变脸、商誉大规模计提减值的风险。