大摩：业绩增速放缓不改长期趋势维持台积电台股“增持”评级

2025-01-07 15:01:33 来源：智通财经

　　摩根士丹利发表研报，维持台积电台股“增持”评级，目标价1388元新台币。该行指出，虽然人工智能需求增长仍然是长期的，但预计2025年第一季度对台积电来说可能是一个缓慢的开始，随后全球将在下半年进行半导体库存补充。

　　报告称，考虑到iPhone的季节性，预计台积电2025年第一季度营收将环比下降5%。台积电将于1月16日公布第四季度业绩，并提供第一季度的指导。事实上，台积电正在将晶圆价格平均上调3-4%，同时也从英特尔(INTC.US)获得了更多的外包——3nm Lunar Lake CPU。然而，考虑到iPhone16销售的有限上行空间，该行预计2025年第一季度3nm晶圆产能将削减约1-1.5万，这意味着A18芯片产能约为400万至600万。目前，华尔街普遍预期与该行的预估数字相似，但考虑到晶圆价格上涨，接受该行调查的投资者似乎预计2025年第一季度营收环比只会略有下降。

　　另外，摩根士丹利预计2025年第一季度台积电毛利率可能下滑至57%左右。该行预计毛利率第四季度将达到59.3%，处于指引区间的高端。然而，预计毛利率将在2025年第一季度回落到57%的水平，原因是：1)季节性：正如该行指出的那样，2024年下半年利润率提高的约1-2%归因于紧急订单和更高的晶圆厂利用率，这在2025年第一季度不会重演。2)一些客户对价格调整的抵制：该行了解到一些主要的人工智能芯片客户正在抵制晶圆价格上涨。再加上苹果(AAPL.US)的价格调整(通常从年中开始出现)，该行预计从2025年开始，综合平均售价涨幅仅为3-4%，略低于最初估计的4-5%。3)海外晶圆厂利润摊薄：据该公司称，美国和日本晶圆厂的利润摊薄始于2024年底，因此预计2025年第一季度利润摊薄约为2%。

　　展望2025年增长、毛利率和资本支出预期，摩根士丹利表示，台积电通常在年初提供保守指引，然后交出超预期业绩。该行认为，以美元计算，该公司将预期2025年同比增速将在21-23%(市场普遍预期为27-29%)，毛利率将超过53%(市场预期为57-59%)。至于2025年的资本支出，该行预计为380亿元新台币，因为在英特尔的重组后，2nm/3nm产能不太可能进一步扩张。最后，该行还将2025年CoWoS的产能预测保持在80kpwm，到2026年达到100kwpm。

　　总体而言，该行预计云人工智能将占台积电2025年营收的25%，这应该仍然是由供应驱动。一旦芯片库存被完全消化，和/或AI PC/智能手机触发更换周期，更广泛的半导体周期可能会恢复。台积电股价为2025年每股收益的18倍，2025-26年营收复合年增长率为26%，在该行看来，台积电仍然具有吸引力。

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