2026年3月5日，海信集团控股股份有限公司旗下纳真科技公司再度向港交所主板递交上市申请，联席保荐人为花旗与中信证券。

　　这是其2025年8月25日首次递表失效后的二次冲刺，既是纳真科技自身资本化发展的关键一步，也是海信集团完善“家电+显示+通信”多元化资本矩阵的重要布局，在AI算力驱动光通信行业高景气的当下，这家深耕光通信领域二十余年的企业，正站在机遇与挑战的十字路口。

　　作为全球光通信与光连接解决方案的全栈式供应商，纳真科技的发展根基可追溯至2000年代Ligent Tech及青岛宽带两家核心子公司的成立。

　　经过二十余年的深耕，公司已构建起覆盖上游光芯片设计制造、中游光模块封装集成、下游光网络终端产品交付的全产业链布局，业务贯穿光通信核心产品全生命周期，成为国内光通信行业的重要参与者。

　　按2024年收入计，公司在全球专业光模块市场排名第五(份额2.9%)，中国排名第三(份额7.2%)，在FTTx光模块及光网络终端盒子领域也均位列全球专业厂商前三，展现出较强的行业竞争力。

　　股权结构上，纳真科技深度绑定海信系与多家知名资本。海信集团控股通过直接及子公司世纪金隆间接持有公司约48.61%的股份，为控股股东，同时也是公司往绩记录期间的前五大供应商之一，双方存在货物供应、物业租赁等多项持续关联交易。

　　此外，春华资本通过旗下基金持股16.48%，Archcom LLC持股4.51%，厦门国资委合计持股3.06%。以厦门国资委3.3亿元投资对应3.06%股份计算，纳真科技当前估值约为107.84亿元，彰显了资本对其行业地位的认可。

　　业绩层面，纳真科技近三年呈现“营收持续增长、净利剧烈波动”的特点。2023年至2025年，公司分别实现营业收入42.39亿元、50.87亿元、83.55亿元，营收规模稳步扩大，2025年同比增幅达64.2%，受益于全球数据中心升级与AI算力需求的快速增长，核心产品光模块的市场需求持续释放。

　　净利润方面，2023年录得2.16亿元，2024年下滑58.5%至0.89亿元，2025年则大幅增长874%至8.73亿元，利润暴增的核心原因的是出售合营企业产生的3.53亿元一次性收益。若剔除该非经常性损益，2025年经营性净利润约为5.19亿元，仍较2024年增长482%，主营业务盈利能力的提升同样值得关注。

　　毛利率表现上，公司整体毛利率保持相对稳定，2023年至2025年分别为20.6%、17.4%、20%，呈现“先降后升”的态势。

　　分产品来看，作为营收核心的光模块业务表现分化，数通光模块毛利率从2023年的28.9%降至2025年的24.4%，主要因公司为获取市场份额采取竞争性定价及产能提升增加固定成本；电信光模块毛利率则从18.0%提升至19.1%，盈利能力稳步改善。与之形成鲜明对比的是光网络终端和光芯片业务，光网络终端毛利率从17.1%下滑至9.5%，盈利能力持续走弱；光芯片业务更是连续两年出现严重亏损，2024年毛利率为-157.4%，2025年为-121%，主要由于该业务收入已不足以覆盖厂房设备折旧及人工等固定成本，成为拖累公司整体盈利的短板。

　　运营层面，纳真科技的回款能力持续改善，报告期各期末，贸易应收款项及应收票据分别为11.91亿元、19.84亿元、17.81亿元，平均周转天数从2023年的126.7天降至2025年的82.3天，现金流管理效率逐步提升。

　　但客户集中度较高的问题日益突出，2023年至2025年，前五大客户销售额占公司总收入的比例分别为55.8%、66.9%、70.2%，呈现逐年上升趋势，其中第一大客户销售额占比在21.8%至32.1%之间波动，若未来主要客户减少采购或更换供应商，将对公司经营业绩产生直接冲击。

　　更为特殊的是，纳真科技存在明显的客户与供应商重叠现象。报告期内，公司所有供应商或其联属人士中，分别有7家、4家及5家同时也是公司客户，且这些双重身份实体至少有一个年度位列公司前五大客户。

　　2023年和2025年，来自这些重叠客户的收入占总收入比例均接近50%，2024年虽降至15%，但仍反映出公司供应链与销售网络的关联性较强。对此，纳真科技强调，公司与上述供应商兼客户之间的销售及采购业务并不相互依存，定价及其他条款与第三方客户、供应商大致一致，行业内此类重叠情况也较为常见。

　　此次二次递表，纳真科技既面临着广阔的行业机遇，也需应对监管问询与经营发展的多重挑战。行业层面，AI算力爆发驱动光模块需求激增，根据弗若斯特沙利文的资料，中国光模块行业市场规模预计将从2024年的329亿元增长至2029年的872亿元，年复合增长率达21.5%，800G/1.6T高速光模块成为核心增量。纳真科技已实现800G光模块量产并交付1.6T样品，同时积极研发3.2T产品及CPO等前沿技术，贴合行业发展趋势。

　　监管层面，证监会的补充问询成为其上市进程中的重要考验。2025年11月，证监会公布《境外发行上市备案补充材料要求》，明确要求纳真科技说明控股股东海信集团控股的穿透情况，以及持股5%以上股东TransLight向上穿透后的境内主体是否存在法律法规规定禁止持股的主体；同时要求公司就境内运营实体历次股权变动的合法合规性发表结论性意见，并说明子公司青岛海信宽带相关诉讼的最新进展，判断其是否构成本次境外发行上市的实质性障碍。

　　经营层面，除客户集中、光芯片亏损外，纳真科技还面临盈利结构不稳、社保合规及大额分红等问题。2025年净利润依赖非经常性损益，主营业务盈利的稳定性仍需提升；报告期内，公司未为部分雇员足额缴纳社保及住房公积金，三年累计欠缴约3310万元，存在补缴及罚款风险；而在面临现金流出及合规风险的同时，2022年至2025年上半年，公司累计向股东派发股息超过5.4亿元，分红比例相对较高，可能影响公司的再投入能力。

　　从行业竞争格局来看，全球光模块市场呈现头部集中的特点，中际旭创（300308）、新易盛（300502）等龙头企业凭借技术优势和产能规模占据高端市场主导地位，1.6T产能合计占全球需求的70%-80%

　　。纳真科技虽位列全球第五、中国第三，但在高端光模块毛利率、产能规模上仍与头部企业存在差距，如何加速1.6T/3.2T产能落地、改善光芯片盈利、降低客户集中度，成为其突围的关键。

　　作为从青岛成长起来的光通信企业，纳真科技的二次上市冲刺，不仅关乎自身的资本化发展，也承载着海信集团在高科技领域深化布局的期望。若能成功登陆港交所，纳真科技将成为海信集团旗下第六家上市公司，进一步丰富其在科技领域的资本平台，完善“家电+显示+通信”的多元化矩阵；若未能通过监管问询或市场检验，其光通信业务的独立发展与盈利改善将面临更大压力。

　　当前，光通信行业正处于AI算力驱动的高增长周期，纳真科技手握全产业链布局与行业机遇，却也面临诸多成长隐忧。其能否借助资本市场突破发展瓶颈，应对行业竞争与监管考验，实现主营业务的持续稳健增长，仍有待市场的进一步检验。

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