晨光文具：传统业务稳健发展 新业务快速增长

　　报告关键要素：

　　公司发布2021 年一季报。2021Q1，公司实现营收38.12 亿元(同比+82.96%)；归母净利润3.28 亿元(同比+42.50%)。

　　投资要点：

　　收入稳健增长，净利润略低于预期，毛利率下降主因产品结构变化。

　　2021Q1，公司实现营收38.12 亿元(同比+82.96%)；归母净利润3.28亿元(同比+42.50%，略低于预期)；扣非归母净利润2.95 亿元(同比+69.49%)。毛利率为24.63%(同比-3.29pct，主因产品结构的变化，毛利率较其他业务较低的科力普收入占比提升)，净利率为8.66%(同比-1.69pct )， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为8.76%/4.89%/1.24%/0.01% ( 同比分别-1.97pct/-0.68pct/-0.9pct/+0.05pct)。

　　传统核心业务稳健增长48%，新业务快速增长160%。(1)传统核心业务：随着疫情的好转，公司销售恢复增长，2021Q1，传统业务同比+48%。

　　截至2020 年12 月31 日，“晨光文具（603899）”店招的零售终端有近8 万家(2019 年末有超过8.5 万家)。(2)晨光科力普：科力普业务持续发展，2021Q1，科力普收入14.66 亿元(同比+161.06%)；(3)零售大店业务：2021Q1，晨光生活馆(含九木杂物社)实现营收2.43 亿元(同比+153.58%)，其中九木杂物社实现收入2.21 亿元(同比+174.29%)。

　　截至2021 年3 月31 日，公司在全国拥有442 家零售大店(Q1 净增1家)，其中晨光生活馆68 家(Q1 净减少12 家)；九木杂物社374 家(Q1 净增加13 家，其中直营共有249 家，净增12 家，加盟125 家，净增1 家)，显示九木杂物社展店推进顺利。(4)晨光科技：2021Q1，晨光科技实现收入1.08 亿元(同比+15.39%)。

　　盈利预测与投资建议：作为文具龙头，随2021 年国内生产和开学的全面恢复，以及科力普、零售大店等业务的推进，公司业绩有望实现亮眼增长，预计公司2021-2023 年的归母净利润增速分别为26%/22%/22%，对应PE 分别为54/44/36 倍，维持“增持”评级。

　　风险因素：疫情复燃、零售大店业务拓展不达预期、竞争加剧风险。

　　苏农银行：营收增速略降 拨备反哺利润

　　苏农银行披露2021 年一季报

　　公司在报告期内实现归母净利润2.5 亿元，同比增长4.8%，增速较去年年报回升0.6 个百分点。

　　资产质量改善推动业绩增长

　　公司2021 年一季度总资产同比增长8.3%至1428 亿元，增速较去年年报降低2.4 个百分点，期末核心一级资本充足率为10.65%。

　　2021 年一季度实现营业净收入9.2 亿元，同比下降0.8%，增速较去年年报降低7.4 个百分点；一季度拨备前利润同比下降4.4%，增速较去年年报降低14.4 个百分点，主要是因为一季度公允价值变动等波动性因素以及加大业务发展投入导致成本收入比有所增加。公司一季度资产减值损失同比下降10.5%，主要受益于资产质量改善。

　　净息差同比下降

　　公司今年一季度净息差2.28%，同比下降14bps，环比去年四季度下降6bps，其中生息资产收益率环比降低2bps，负债成本环比上升3bps。

　　资产质量改善，拨备覆盖率持续提升

　　公司今年一季末不良率1.25%，较年初降低3bps；关注率3.16%，较年初下降10bps；期末拨备覆盖率较年初提高14 个百分点至319%，拨贷比较年初提高6bps 至3.98%。考虑到一季度资产减值损失计提同比减少，意味着公司一季度不良生成率可能有所降低，资产质量改善。

　　投资建议

　　公司表现符合预期，我们保持盈利预测不变，预计2021~2023 年净利润为10.4 亿元/11.5 亿元/12.7 亿元，同比增长8.5%/10.6%/10.2%，对应摊薄EPS0.57 元/0.63 元/0.70 元；当前股价对应的动态 PE 为7.8x/7.1x/6.4x ，动态 PB 为0.6x/0.6x /0.6x ，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

　　欧派家居：衣柜拉动增长 规模效应凸显、利润率提升

　　报告导读

　　21Q1 实现营收33 亿(+130.74%，同比19Q1+49.8%)，归母净利2.44 亿(+340%，同比19Q1+164.7%)，扣非归母净利2.09 亿(+267%，同比19Q1+175.5%)，归母净利率达到7.39%(较19Q1+3.21pct)，规模化效益+费用投放缩减带来公司盈利能力显著提升。

　　投资要点

　　多品类融合顺利，衣柜+配套品增长靓丽

　　分产品拆分：厨柜收入12.59 亿(较19Q1+23.1%)；衣柜收入13.52 亿(较19Q1+60.81%)、超过厨柜成为第一大业务，占比41%；卫浴1.65 亿(较19Q1+52.42%)；木门1.65 亿(较19Q1+103.23%)；其他(主要为衣柜配套品)3.24 亿(较19Q1+115.81%)，占比接近10%。

　　分渠道拆分：经销增速快于大宗，增长质量优异。经销收入24.03 亿(较19Q1+57.28%)，直营0.81 亿(较19Q1+45.77%)，大宗7.23 亿(较19Q1+42.33%)，其中木门工程业务培育顺利、潜力较大。零售/大宗对Q1 业绩的增长贡献分别为80%/20%。

　　门店数量：21Q1 末厨柜/衣柜/欧铂丽分别净关店5/71/39 家，卫浴/木门分别净开店18/128 家，合计7143 家(较年初+31 家)。主要系公司经销商经营计划调整、优化招商。

　　整装业务预期延续靓丽表现，有望破局

　　整装大家居门店20 年底426 家(较19 年+138 家，21 年计划新开150 家)，且20 年全年接单金额已经超过12 亿(同比19 年增长约80%)，估计验收约10 亿左右(同比翻倍增长)，21Q1 延续高增趋势(估计验收2-2.5 亿)。得益于信息化系统打通前后端以及强化对软装设计师的培训和赋能，看好21 年公司整装接单延续翻倍增长态势，持续看好整装渠道作为公司未来几年规模突破的关键点。

　　规模效益显现，费用率压缩明显。

　　21Q1 毛利率30.19%(较19Q1 下降4.03pct)，与会计政策变更有关，以及衣柜业务毛利率下降所致(给予经销商较多补贴)；期间费用率21.93%(较19Q1下降7.12pct)，其中销售费用率9.68%(较19Q1 下降4.12pct)；管理+研发费用率12.50%(较19Q1 下降2.45pct)；财务费用率-0.26%(较19Q1 下降0.55pct)。

　　规模效应下公司费用率下行增厚利润率。账上应收款8.64 亿(+34.6%)、预收款+合同负债14.23 亿(+56.78%)，经营现金流净额-2.24 亿(19Q1 为-1.45 亿)。

　　盈利预测及估值

　　预计2021-2023 年公司实现营收179.16 /208.58 /242.8 亿元，同增21.55% /16.42%/ 16.41%；归母净利25.88 /30.88 /36.9 亿元，同增25.46% /19.32% /19.48%；对应当前市值PE 分别为34.88X /29.24X /24.47 X。考虑公司大家居龙头地位及整装渠道发展红利，维持“买入”评级！

　　风险提示：行业竞争加剧

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