在本篇内容内容中，我们集纳了麦格理分析师团队3月12日以来发布的三篇行业深度追踪报告，并附上各行业给于“跑赢大盘”评级的股票清单。 一、电动汽车：迈向更广泛电动化之路 要点

　　由于排放法规的推动以及基数较低，欧洲纯电动汽车（BEV）的发展速度超过了其他地区。中国的起步较为缓慢。混合动力汽车（HEV） 仍主导着美国电动汽车市场。

　　欧盟拟采取措施减轻合规负担，这可能有助于汽车制造商保持盈利，但来自中国的竞争威胁可能会推动纯电动汽车的普及。

　　与供应商相比，我们更看好那些能够扩大规模、运用多样化动力系统的汽车制造商。我们对现代、丰田、吉利和比亚迪（002594）持乐观态度。

　　欧洲和中国市场的强劲增长

　　美国 2 月纯电动汽车 / 插电式混合动力汽车 / 混合动力汽车的销量分别为 9.7 万辆、2.8 万辆和 14.5 万辆，同比增长 11%、4%、37% ，环比下降 1% 、增长 6%、增长 11%。插电式汽车的市场份额在经销商促销活动以及消费者试图锁定 7500 美元联邦税收抵免的推动下持续上升。由于产能增加和产品线的拓宽，混合动力汽车的销量继续超过其他动力系统车型。2025 年，皮卡车领域可能会更多地采用混合动力汽车。我们预计 2025 年美国纯电动汽车销量将同比增长 14%，主要驱动力一是特斯拉车型的更新，二是现代汽车在美国当地纯电动汽车产能的增加，而其竞争对手则推迟了新车型的推出。

　　欧洲和中国市场的强劲增长

　　美国 2 月纯电动汽车（BEV）/ 插电式混合动力汽车（PHEV）/ 混合动力汽车（HEV）的销量分别为 9.7 万辆、2.8 万辆和 14.5 万辆 ，同比增长 11%、4%、37%，环比下降 1%、增长 6%、增长 11%。插电式汽车的市场份额在经销商促销活动以及消费者试图锁定 7500 美元联邦税收抵免的推动下持续上升，达到 10.1%。由于产能增加和产品线的拓宽，混合动力汽车的销量继续超过其他动力系统车型。2025 年，皮卡车领域可能会更多地采用混合动力汽车。我们预计 2025 年美国纯电动汽车销量将同比增长 14%，主要驱动力一是特斯拉车型的更新，二是现代汽车在美国当地纯电动汽车产能的增加，而其竞争对手则推迟了新车型的推出。

　　中国 2 月纯电动汽车 / 插电式混合动力汽车的销量分别为 42.7 万辆和 25.9 万辆，同比增长 93%、55%，环比下降 1%、18%。插电式电动汽车零售量达 68.6 万辆，环比下降 8%，但同比增长 78%，增速超过了整体市场 27% 的同比增长率。受季节性因素和持续的政府补贴影响，插电式汽车的渗透率从 1 月的 42% 回升至 50%。按细分市场来看，总销量 / 传统燃油汽车（ICEV）销量 / 插电式汽车销量同比分别增长 2%、下降 16%、增长 35%，传统燃油汽车的表现持续弱于整体市场。随着中国春节假期影响的消退，预计 3 月总销量将环比增长，符合历史季节性规律。

　　欧洲 2 月纯电动汽车 / 插电式混合动力汽车的销量分别为 10.4 万辆和 4.3 万辆，同比增长 22%、3%，环比持平、下降 4%。除法国（同比下降 2%）外，纯电动汽车在所有市场的销量均有所上升。德国由于补贴政策突然取消导致基数较低，同比增长 31%，而英国在 4 月税收政策调整前同比增长 42%。有传闻称，受埃隆 马斯克参与政治活动以及 Model Y 升级前的影响，特斯拉销量下滑。2025 年排放法规要求纯电动汽车销量占比达到 21%，而 2024 年为 15% 。为了缓解压力，欧盟委员会于 3 月 5 日发布了《汽车行业行动计划》，允许在 2025 - 2027 年期间平均计算碳排放，而不是设定严格的年度目标。这可能会降低我们对纯电动汽车普及的预期，但通过增加传统燃油汽车的销量，有助于提升汽车制造商的盈利能力。

　　我们更看好下游汽车制造商

　　我们看好现代和丰田，因为它们在混合动力汽车领域表现出色，并且有潜力推出端到端的自动驾驶技术。我们认为，中国插电式汽车的快速普及可能会冲击国际品牌及其在中国的价值链基本面。我们看好吉利和比亚迪，因为它们都有望获得更多市场份额。我们仍然更倾向于汽车制造商而非供应商。

　　麦格理对全球电动汽车渗透率的观点

　　我们预测，到 2025 年、2030 年（预计）、2040 年（预计），全球插电式汽车（纯电动汽车和插电式混合动力汽车总和 ）的保有量将分别达到 2200 万辆、4000 万辆、8800 万辆。我们预计，纯电动汽车渗透率的提升将受到以下三个因素的推动：一是排放法规；二是车辆架构的优越性；三是来自中国电动汽车制造商的竞争。

　　随着政府补贴逐步取消以及汽车价格可承受性变差，与汽车制造商扩大生产规模和新业务机会相比，增长速度将会放缓。我们认为，电池原材料价格（以及电池价格）的下降，应该会促使纯电动汽车进一步降价。

　　特朗普政府可能会取消《通胀削减法案》（IRA）中的消费者税收抵免政策，我们认为这将减缓插电式汽车的普及速度。不过，州一级的法规，比如加利福尼亚州的 “先进清洁汽车二期”（ACCII）计划，可能会促使汽车制造商从 2026 年（预计）起加快插电式汽车的销售。

　　我们预计，更严格的欧盟排放法规将推动 2025 年（预计）欧洲的纯电动汽车销量增长。

　　我们看好那些具有成本优势、实现垂直整合并且较早采用纯电动汽车专属平台的汽车制造商。我们认为，要让发达国家的大众市场开始接受纯电动汽车，其平均价格需要降至 3 万美元左右。

　　图表1:2025年2月全球主要市场的插电式汽车销量

　　图表2：:2025年1-2月全球主要市场的插电式汽车销量

　　图表3：主要汽车制造商在中国的电动汽车销量（单位：辆，%）

　　图表17：麦格理电动汽车价值链覆盖情况（涉及港股部分）

　　二、中国运动服饰零售与供应链跟踪 2 月：鞋类代工企业增长超过服装代工企业 要点

　　在我们跟踪的九家代工企业（OEM）中，2 月份鞋类和服装代工企业的收入同比分别增长了 14% 和 8%。

　　宝胜 2025 年前两个月的收入同比下降了 4.2%，耐克可能仍在进行去库存操作。

　　在内资品牌中，我们更看好安踏；在代工企业中，我们基于较低的估值更看好裕元，其次是儒鸿和申洲。

　　2 月鞋类代工企业收入增长超过服装代工企业

　　宝胜（3813 HK；未评级，裕元子公司）2 月份收入出现下滑。2 月收入同比下降 38.3%（相比之下，1 月同比增长 24.2%）。我们认为收入下降是由于农历假期时间变动的影响，导致与 2024 年 2 月农历新年促销的较高销售额相比基数较大。我们近期的渠道调研显示，零售商并未减少折扣，因为去库存仍然是首要任务。由于阿迪达斯的目标是 2025 年在中国市场获取份额，该公司从阿迪达斯获得的收入贡献可能会高于耐克。宝胜三个月（12 月至 2 月）的收入同比下降了 4.2%（9 - 11 月同比下降 7.1%），我们认为这可能是滔搏 2025 财年第四季度营收增长势头的一个参考指标。

　　裕元的制造收入增长加速，这可能是由于农历假期时间变动以及印度尼西亚工厂贡献增加。2 月制造业务销售额同比增速从 1 月的 1.1% 加速至 14.9%。我们认为增长的原因一是来自印度尼西亚的制造产能贡献增加，因为那里的农历假期较短，二是越南和中国农历假期的时间变动。2025 年前两个月的收入同比增长 6.5%（2024 年前两个月增长 0.5%），我们认为这是由非耐克品牌的强劲销售势头推动的。该公司将在 3 月 11 日收盘后公布 2024 年第四季度业绩。

　　儒鸿 2 月的收入增长势头保持稳定。2 月收入同比增长 20.7%，达到新台币 26 亿元，而 1 月同比增长 26.7%。由于季节性因素，2 月面料收入下降了 8.9%，而服装收入则实现了 39.7% 的强劲增长，因为其印度尼西亚的产能持续获得订单。由于一些交付被推迟到 2025 年第一季度，我们预计儒鸿 2025 年第一季度的收入增长将比 2024 年第四季度更快。该公司目前大约有七个月的订单可见度，其六个新兴品牌客户可能会在 2025 财年贡献 12% - 18% 的收入。

　　丰泰的月度销售额同比实现增长。丰泰报告称，2 月月度销售额在较低基数上同比增长 11.4%，达到新台币 66 亿元，扭转了 1 月同比下降 6.2% 的局面 。2025 年前两个月的收入同比增长约 2%。其 2 月的营业利润率环比下降了 1.7 个百分点，但同比上升了 0.7 个百分点，达到 5.5%，这可能是由于 2 月收入同比增长。尽管如此，我们认为耐克的产品供应调整将继续给其供应商带来压力，并且在 2025 财年下半年之前，来自耐克的订单可见度将持续处于低位。

　　展望

　　在内资品牌中，我们更看好安踏体育，而在鞋类制造商中，我们更看好裕元，优于丰泰和九兴控股。我们对儒鸿和申洲国际的评级为 “跑赢大盘”。

　　主要风险

　　安踏体育（2020 HK；跑赢大盘）

　　下行风险：消费者可支配支出减少，导致消费需求弱于预期；国际品牌试图夺回市场份额，竞争加剧。

　　儒鸿纺织（1476 TT；跑赢大盘）

　　下行风险：需求复苏弱于预期；劳动力成本上升；终端客户削减订单；供应链中断。

　　丰泰（9910 TT；跑输大盘）

　　上行潜力：获得超预期的订单；补货需求好于预期。

　　李宁（2331 HK；跑赢大盘）

　　下行风险：价格区间重叠的品牌竞争加剧；品牌快速提升但未能抓住需求。

　　申洲国际（2313 HK；跑赢大盘）

　　下行风险：全球运动服饰品牌需求弱于预期，可能导致供应商订单减少；劳动力供应紧张可能继续带来工资上涨压力，进而造成利润率下行压力。

　　九兴控股（1836 HK；跑输大盘）

　　上行潜力：来自奢侈品牌客户的订单可见度提高；产品组合优化提升平均售价和利润率。

　　滔搏国际（6110 HK；中性评级）

　　上行潜力：线下客流量恢复；主要品牌人气回升；租金谈判好于预期；品牌返利高于预期，有助于提升利润率。

　　下行风险：本土品牌竞争加剧可能导致更多折扣；国际品牌更加注重直接面向消费者的销售模式，意味着对零售合作伙伴的支持减少。

　　裕元（551 HK；跑赢大盘）

　　下行风险：品牌客户订单恢复速度慢于预期，导致产能利用率不理想；原材料成本和外汇逆风。

　　三、中国智能手机市场，高端手机折扣来袭 最新动态

　　根据媒体报道和天猫平台消息，在品牌参与的前提下，在天猫购买售价 6000 元以上的智能手机，可享受九折优惠或最高 1000 元的折扣。据悉，针对高端智能手机的新折扣 / 消费券将于 2025 年 3 月底到期。

　　每位顾客仅可享受一次折扣，且需在收到新手机时激活使用。

　　部分品牌在九折优惠的基础上，针对特定机型提供额外折扣：vivo X Fold3 Pro 优惠 800 元，OPPO Find X8 Pro 优惠 300 元 ，荣耀 Magic7 Pro 优惠 200 元。

　　为何重要？

　　我们认为，限时消费券将刺激中国市场对参与活动品牌（包括苹果、vivo、OPPO、小米和荣耀）的高端智能手机的短期需求。这也将有助于各品牌在第二季度新品发布前降低渠道库存水平。我们注意到，华为在第一轮折扣活动中（折扣为手机价格的 15%，最高 500 元 ），仅参与售价 6000 元以下的智能手机类别。

　　智能手机领域的受益方包括瑞声科技、比亚迪电子、大立光、立讯精密（002475）、联发科（重点买入评级）、舜宇光学（重点买入评级）、TDK 以及小米（重点买入评级）。