江苏神通

　　细分阀门龙头，“双碳”进程中持续增长

　　特种阀门龙头，充分受益于核电重启：公司深耕阀门领域20余年，是核级蝶阀、球阀龙头企业，且在持续拓展新品。按“十四五”期间，全国每年新核准6台机组测算：1)核级球阀蝶阀等空间：新机组配套，按单站价值*设备占比*阀门占比*蝶阀球阀等占比，年市场空间5.99亿元；存量机组维修更换，按照装机容量、蝶阀及球阀维护占比折算，年市场空间为2.33亿元；合计8.32亿元/年。2)阀门+乏燃料营收预测：按测算的阀门市场空间，预计公司核级阀门年5-7亿元新订单，最新募投项目拟1.5亿元投入乏燃料二期项目建设。核电阀门订单执行周期在2-3年，乏燃料后处理设备交货期一般2年，预测公司21-23年核电阀门及乏燃料领域营收为7.14/8.97/11.95亿元，随着钢价逐渐回落，预计21-23年毛利率为41.4%/42.9%/42.9%。

　　紧跟“双碳”战略，公司多业务板块受益。1)冶金板块：冶金领域，公司披露特种阀门市占率达70%，公分受益于“碳达峰”进程中钢铁企业转型、设备更换。公司“阀门管家”工业互联网平台切入通用阀门领域，进一步打开成长空间，上半年冶金订单同比增长22%，我们预计21-23年冶金板块营收5.65/7.06/8.47亿元，毛利率稳定在31%。2)节能服务：公司收购瑞帆节能，切入节能服务领域。公司合同能源管理服务(EMC)主要用于钢铁企业节能减排，近两年，节能服务已累计获得26亿元订单，预计21-23年营收1.9/2.5/4.0亿元。3)能源石化：公司能源石化领域订单来自能源装备事业部及子公司无锡法兰，收入增量约滞后订单增量一年，2020年新单增速17%，预计21-23年带来营收5.08/5.94/7.72亿元，毛利率相对稳定。

　　投资建议与估值

　　核级阀门、乏燃料后处理、冶金、节能服务等板块都将带来确定性业绩增量，预计21-23年公司营收21.07、26.27、33.44亿元，归母净利润3.08、4.07、5.18亿元。实现EPS分别为0.64、0.84、1.07元，对应PE分别为26倍、20倍、16倍。参照可比公司，给与公司2022年33倍PE，对应市102亿元，目标价20.91元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示

　　核电建设进度不及预期的风险；钢铁企业转型进度不及预期的风险；原材料价格波动风险；股东质押占比较高的风险。

　　中航西飞

　　军民双轨驱动，中大型飞机龙头平台进入高景气阶段

　　军民用中大型飞机研发制造龙头平台，整机资产实现重组上市

　　公司是我国军民用中大型飞机研发制造龙头平台，全称中航西安飞机工业集团股份有限公司，是科研、生产一体化的特大型航空工业企业，是我国中大型军民用飞机的研制生产基地，我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商，是国内市场重要的运输机供应商之一，是新舟系列飞机、C919客机、ARJ21飞机、AG600飞机以及国外民用飞机的重要供应商。

　　公司于2020年进行资产置换，从提供集团内关联交易品单位转型为军用整机设计研发、生产制造、维修服务资源平台，迎来价值重估。上市公司成为西飞集团主体单位，集团采购体系的供应链损耗将恢复，有利于公司实现费用管控，减少关联交易租赁金额，提高盈利水平。公司2020年全年实现营收334.84亿元，同比增长4.38%，相较上一年度增速下降3.6个百分点，主要系受疫情影响，国际转包业务收入下降所致；归母净利润7.77亿元，同比下降27.65%。剔除非持续性特殊因素影响，公司2020年度归属于上市公司股东的净利润较2019年度增加8504万元，同比增长12.29%。2021年前三季度公司实现营收226.49亿元，同比增长2.03%；归母净利润为6.07亿元，同比增长0.22%；扣非归母净利润为4.17亿元，同比增长28.42%。主要系公司调整交付产品结构与生产组织结构，净利润有所增加所致。我们认为，当前公司处于产品结构调整阶段，随着新型号产品的逐步放量，公司盈利能力有望进一步提高。

　　新增产能释放在即，业绩增长拐点可期

　　中航西飞（000768）累计投入5.3亿元建设的数字化装备生产线建设项目，预计于2021年10月31日投入使用，同时2021年中报披露，有10项生产能力建设项目预计于2021-2023年间完工达产。我们认为，军机产业计划性较强，“以销定产”特性突出，中航西飞作为主机单位同型号研制进度关联紧密，产能建设启动较早，未来两年有望迎来由新增产能达产牵引的业绩拐点。

　　在报表端，2021年公司前三季度预收款与合同负债合计57.54亿元，同比大幅增长379.65%，存货达239.76亿元，同比增加18.44%。我们认为，公司存货及合同负债大幅增长，表明公司产品需求持续提升，公司正处于积极备产备货状态，预计伴随产品交付业绩将实现快速释放。

　　军民双轨驱动，开启大飞机市场高景气阶段

　　国防开支装备费用稳定增长，战略投送打击能力为建设重点。我国经济总量持续增长，国防费用投入稳步增加。2020年，国防军费增速6.7%，规模达到约1.27万亿，连续四年突破万亿，相比发达国家2%～4%的军费GDP占比，中国军费负担相对较轻，为后续军费的增加留下了增长空间。武器装备的更新换代是提高我国军队现代化的重要因素，未来占比有望提升到40%。未来五年是我军构建战略投送和远程打击能力的关键时期，大型军机市场具备稳定的拓展空间，公司即将开启产能爬坡阶段。

　　我国民航运输市场需求旺盛，牵引国产民机产业发展。我国在未来将成为民航飞机需求第一大国，需求缺口强力推动国产大飞机发展。预计国内民航飞机2020-2039年新增交付量为8725架，二十年累计市场空间为13250亿美元，按6.95人民币/1美元的汇率进行估算，预计未来19年我国民航客机采购价值量约为9.21万亿元，平均每年0.48万亿。到2039年，中国占全球客机机队比例将从现在的16.19%增长到21.71%。公司是国产民用C919飞机和ARJ21飞机核心供应商，将充分受益于国产民机产业的高景气周期。

　　盈利预测与投资建议：公司军品业务将受益于我军航空装备升级换代，未来3-5年有望持续快速增长；同时随着我国大飞机项目的逐步落地，公司相关民用产品有望进一步放量。因此，我们预计公司在2021-2023年的营收增速为11%/22%/25%，对应的营收分别为371.68/453.44/566.81亿元，对应的归母净利润分别为10.12/13.42/17.55亿元，EPS预计为0.37/0.48/0.63元，按照11月25日收盘价P/E为100.41/75.67/57.89x。

　　风险提示：军品审定价格波动风险；新型号产品批产速度不及预期；C919取证交付速度不及预期等

　　恒生电子

　　公司信息更新报告：拟收购Summit业务，补充资金市场产品线

　　拟收购Summit业务，维持“买入”评级

　　公司拟以4.2亿元收购Summit在国内业务，补充资金市场产品线。我们维持盈利预测不变，预计公司2021-2023年的归母净利润分别为15.83、19.57、23.14亿元，EPS为1.08、1.34、1.58元/股，当前股价对应的2021-2023年PE为52.8、42.7、36.1倍，维持“买入”评级。

　　事件：公司控股子公司云赢网络收购Finastra公司Summit业务

　　公司控股子公司云赢网络与Finastra公司签署协议，拟以4.2亿元收购Finastra的Summit国内业务。公司将获得中国内地及港澳地区独家经营权、永久使用权以及永久更新服务，并有权在源代码基础上进行本地化开发；Finastra将获得产品许可费40%的收入分成(不含产品实施收入)。收购完成后，公司将形成约3.56亿元的商誉。此外，公司拟增资云赢网络6.3亿元，持股比例由60%增至98.28%。

　　收购对象：Summit是全球领先的资金管理系统

　　Finastra是一家总部位于英国的金融IT公司，2020财年收入为19亿美元。Summit是全球领先的资金管理系统，用于持仓、交易处理和风险管理等业务，目前在国内拥有17家大中型银行客户。2021财年，Summit在中国内地及港澳地区的收入为9425万元，包括4843万元的产品许可费收入以及4582万元的实施收入。

　　收购意义：补充资金市场产品线，快速提升市场竞争优势

　　(1)资金管理系统是银行的核心系统之一，由于涉及复杂的数学模型，具有较高的专业壁垒和技术壁垒，国内厂商和银行自研难度较大，目前严重依赖海外厂商。(2)公司自有的Opics资金管理系统主要覆盖中小银行客户，收购后公司将承接Summit原有的17家大中型银行客户以及正在执行的合同，并与Opics系统整合，形成协同效应。(3)短期来看，公司继承客户可以快速切入大中型银行领域，补充资金市场产品线，扩大市场份额；长期来看，公司将对Summit系统进行消化吸收和本地化改造，有望补齐与海外厂商的技术差距，提升竞争优势。

　　风险提示：客户合同转移及续签风险；公司内部业务整合风险。

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