平安银行

　　2021年业绩快报点评：资产质量指标再创佳绩

　　事件描述

　　平安银行发布2021年业绩快报，全年实现营业收入1693.83亿元(+10.32%)；实现归母净利润363.36亿元(+25.61%)。年末总资产4.92万亿，较年初增长10.13%。

　　事件评论

　　资产质量指标进一步向好。2020年以来，平安银行表内外资产质量全面出清，2021年末不良率降至1.02%，环比三季度末下行3BP，拨备覆盖率上升至288.42%，均为历史最优水平。四季度以来房地产行业风险上升，房地产企业贷款的资产质量发生波动，而平安银行的对公房地产贷款占总贷款比例相对高于行业平均水平(2021年6月末为10.1%)，投资者存在担忧。但从业绩快报披露情况来看，平安银行的资产质量依然稳健，指标继续优化，我们预计市场对资产质量的担忧将缓解。

　　收入加速增长是四季度亮点。2021年全年营业收入同比增速回升至10.3%，从三季报情况来看，利息净收入低速增长，投资收益及手续费净收入同比增速相对较高。我们预计四季度利息净收入的同比增速小幅回升，同时总收入的基数走低也有一定影响。2021年多数银行的利息净收入增速普遍低迷，主要因为净息差收窄。展望2022年，我们预计净息差将同比相对保持平稳，在规模扩张推动下，利息净收入及总收入同比增速将回升。

　　财富管理未来仍有充足潜力。截至2021年9月末，平安银行零售客户AUM达到3.05万亿元，较上年末高增长16.3%。根据三季报披露，尽管手续费净收入同比增速疲弱，但其中财富管理收入(不含代理贵金属)同比高增长20.5%至64.4亿元，主要源于代理基金收入同比大幅增长93.9%至32.36亿元。与此对应，9月末平安银行的非货币公募基金保有量环比6月末继续增加129亿元至1424.78亿元。由此可见，财富管理板块依然亮眼，2022年随着代理贵金属业务影响消除，预计财富管理将拉动手续费加速增长。

　　未来预计净利润保持高增速。平安银行2021年实现净利润同比增速25.6%，尽管2021年的高增长有低基数原因，但更核心的原因在于资产质量历史性出清，因此公司利润释放空间充足。从三季报数据测算，前三季度贷款的信用成本率仅1.78%，环比、同比均明显走低，同时第三季度还计提了近48亿元的非贷款信用减值，全方位夯实表内外的资产质量。我们预计，如果未来两年新生成不良率持续保持低位，净利润将持续高增长。

　　投资建议：平安银行2020年资产质量历史性出清后，进入盈利高增长阶段。财富管理方面，我们预计基金代销、银保转型等领域仍有潜力，2022年预计财富管理将拉动中收加速增长。我们预计平安银行2022、2023年净利润同比增速为+19.6%、+19.2%。基于2022年1月13日收盘价，估值对应2022年PB为0.91xPB，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1、资产质量明显恶化；

　　2、银行利差持续收窄。

　　3、信贷融资需求持续低迷。

　　招商银行

　　业绩全面向好，不良继续双降

　　业绩全面高增长，非息收入占比提升。招商银行发布2021年度业绩快报，全年营收、归母净利润同比分别增长14.03%、23.20%，增速较前三季度继续回升。2021Q4单季度营收、归母净利润同比分别增长15.6%、26.9%，增速较2021Q3单季度亦有回升。营收结构上来看，2021年全年利息净收入、非利息净收入同比分别增长10.21%、20.73%，同比分别提升3.31pct、11.59pct，非息收入占比38.4%，同比提升2.13pct，预计主要是财富管理、资产管理等相关手续费收入快速增长，轻型银行战略成效显著。

　　2021Q4单季度扩表力度较大，预计息差进一步回升。资产端，2021年末，总资产同比增长10.9%，较三季度末上升1.57pct；贷款同比增长10.76%，较三季度末上升0.87pct；贷款占总资产比重60.1%，较三季度末下降1.62pct，同比基本持平。2021Q4资产配置以非信贷为主，但信贷增长也比往年同期力度要大，以量补价，预计资产端收益率保持平稳。负债端，2021年末，总负债同比增长10.14%，较三季度末上升1.08pct；存款同比增长12.77%，较三季度末上升3.36pct；存款占总负债比重75.5%，较三季度末上升1.49pct，同比提高1.76pct。2021Q4存款增长创近三年单季度最高，同时非存款负债压降，预计负债端成本率有进一步下降的空间。我们用“利息净收入/期初期末平均总资产”来跟踪息差走势，2021年末该比值为2.31%(年化)，环比三季度末上升1bp。根据2021年三季报数据，2021Q3息差已经环比2021Q2上升1bp，预计2021Q4息差将进一步回升。

　　不良额率继续双降，拨备厚实，资产质量优秀。2021年末，不良率继续下降至0.91%，同比降幅达到0.16pct；拨备覆盖率为441.34%，同比提高3.66pct，较三季度末下降1.80pct，主要是不良贷款余额下降较快。当前拨备厚实，且前三季度加大了非信贷拨备计提力度，总体来说，各项资产质量保持稳定优秀，风险抵补能力强劲。

　　盈利预测与投资建议：业绩全面高增长，息差回升，非息占比提高，资产质量优秀，2021年末ROAE回升至16.94%，再次体现出经营稳健性和高质量发展可持续性。预计21/22年归母净利润增速为23.2%/20.5%，EPS为4.61/5.66元/股，BVPS为29.10/33.03元/股，最新A股收盘价对应21/22年PE为10.4X/8.5X，对应21/22年PB为1.7X/1.5X。维持A股合理价值57.83元/股不变，对应21/22年PB为2.0X/1.9X，按照当前AH溢价比例，H股合理价值74.55港币/股(采用的港币兑人民币汇率为0.8160)，均给予“买入”评级。

　　风险提示：经济超预期下滑，资产质量大幅恶化。

　　保利发展

　　22年业绩增长保障性较高，第三批次拿地较多进一步夯实后续发展基础

　　(1)疫情下21年业绩放缓至小幅负增长，略低于市场预期，毛利率或筑底有望对后续业绩回升提供支撑。快报公告显示公司21年营收/营业利润/归母净利分别为2850亿/497亿/276亿，同比分别+17.2%/-4.9%/-4.7%，略低于市场预期。公司快报披露收入取得一定增长，主要源于公司已销售的房地产项目在年内竣工交付并结转收入，同时由于结转项目毛利率下降，所以营业利润出现一定下降。往后看，认为结转毛利率或在22年筑底，毛利率回升或有望对后续业绩回升提供支撑。

　　(2)销售额保持正增长，四季度利用绿档优势在集中供地核心城市获取较多优质土储，拿地节奏相对得当，为后续发展夯实基础。公司21年全口径销售面积/金额分别为3333万方/5349亿元，同比分别-2.2%/+6.4%，销售额保持正增长，对应销售均价约1.6万元/平方米，较20年+9.1%。据克而瑞数据显示，公司21年全口径销售额位列行业第四，较20年前进一名。全年新增全口径计容建面/拓展金额2722万方/1857亿元，同比分别-14.5%/-21.1%，对应楼面地价6822元/方，较去年降低7.7%。行业融资环境较严的背景下多数房企拿地收缩，公司拿地力度(拿地金额/销售金额)34.7%(较20年降低约12PCT)。节奏上看，公司依靠自身绿档优势，在四季度(第三批次集中供地)以较低溢价率获取较多土地资源，拿地节奏相对得当。据中指研究院数据显示，公司权益拿地金额位列行业第三，为后续发展夯实基础。

　　(3)21Q3三道红线继续保持“绿档”水平，财务指标稳健。截至21Q3，公司剔除预收账款资产负债率67.1%，净负债率67.6%，现金短债比2.32，继续维持绿档水平，财务指标稳健，且现金流结构较优。

　　投资建议：疫情下21年业绩放缓至小幅负增长，略低于市场预期，毛利率或筑底有望对后续业绩回升提供支撑；销售额保持正增长，利用绿档优势在集中供地核心城市获取大量优质土储，拿地节奏相对得当，为后续发展夯实基础；21Q3三道红线继续保持“绿档”水平，财务指标稳健；21年新管理层上任后积极增持彰显对公司发展的信心；预计2021-2023年EPS分别为2.30、2.55和2.71元，维持“强烈推荐-A”评级，考虑到22年政策边际改善或抬升优质绿档央企估值溢价，且历史上多次高于10X，给予目标价25.50元/股(对应2022PE=10X)。

　　风险提示：销售增长低于预期、结算规模低于预期、毛利率改善不及预期。

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