美的集团 

　　Q3净利YOY+15%，符合预期 

　　公司业绩：公司2024年Q1-Q3实现营收3189.7亿元，YOY+9.6%,录得归母净利317.0亿元，YOY+14.4%,扣非后归母净利润303.8亿元，YOY+13.2%,公司业绩符合预期。其中Q3单季实现营收1017.0亿元，YOY+8.1%,录得归母净利108.9亿元，YOY+14.9%,扣非后归母净利102.0亿元，YOY+11.0%。

　　家电整体稳步增长，机器人业务仍旧承压：分业务来看，公司前三季度智能家居、新能源及工业技术、智能建筑科技、机器人及自动化分别实现营收2154、254、224、208亿元，YOY分别+10%、+19%、+6%、-9%。智能家电板块内销估计仍受承压，尚未反映家电补贴政策的刺激，海外延续较快增长，新能源及工业技术伴随电动车的销售增长增速较快，而机器人业务受到工业企业投资压力继续疲弱。

　　Q3综合毛利下降，财务费用率下降较多：公司Q3单季度综合毛利率同比下降1.1个百分点至26.4%，我们认为主要是原材料价格变动及公司内外销比重变动所致。Q3期间费用率为14.4%，同比下降1.4个百分点，主要是管理费用率下降0.3个百分点及外汇收益使得财务费用率下降2个百分点，销售费用率则随着销售力度增加，同比增加0.8个百分点。

　　盈利预测与投资建议：展望Q4，国家推动家电以旧换新政策将助力家电消费稳步增长，公司将持续受益，海外市场开拓也将助力海外收入增长，此外，2024员工持股计划绑定团队，助力盈利质量提升。我们预计公司2024-2026年净利润分别为390.6亿元、440.5亿元、491.1亿元，YOY分别+15.8%、+12.8%、+11.5%，EPS分别为5.6元、6.3元、7.0元，A股P/E分别为13X、11X、10X，H股分别为12X、11X、9X,目前估值合理，股息率预估4%以上，维持“买进”的投资建议。

　　风险提升：刺激政策效果不及预期；原材料价格上涨；汇率波动 

　　长安汽车 

　　自主新能源持续发力，10月销量环比提升 

　　10月合计销量25.1万辆，环比提升17.7%

　　公司发布10月产销快报，公司10月合计销量25.1万辆，同比提升4.1%，环比提升17.7%；1-10月累计销量215.6万辆，同比增长2.1%。自主乘用车10月销量16.8万辆，同比提升3.4%，环比提升29.9%；1-10月累计销量132.9万辆，同比下滑0.9%。

　　自主新能源品牌持续出新，助推销量环比大幅提升

　　长安汽车自主品牌新能源10月销量8.5万辆，同比增加48.6%，环比增长56.8%；1-10月累计销量53.3万辆，同比增加46.4%。其中，长安启源10月销售1.8万辆；深蓝汽车10月销售2.9万辆；阿维塔10月销售1.0万辆。

　　新车方面，9月26日，阿维塔07正式发布，新车提供纯电和增程共6个版本可选，纯电版本售价区间为22.99万元-28.99万元；增程版本售价区间为21.99万元-27.99万元，其中增程车型首搭昆仑增程技术；全系搭载HarmonyOS鸿蒙座舱和华为乾崑智驾ADS3.0。阿维塔07上市20小时大定11673辆；阿维塔全系销量同比环比均翻倍，创历史新高，展现出较强的市场需求。11月2日，阿维塔12双动力正式上市，有望助推销量更进一步。

　　9月20日，深蓝L07正式发布，纯电版本售价区间为15.19万元-16.69万元；增程版本售价区间为15.19万元-17.39万元。深蓝L07为20万元以内首款，搭载华为乾崑智驾ADSSE的中型轿车。

　　自主品牌新能源汽车推陈出新，产品力较强，有望延续销量势头，持续发力。

　　自主品牌出海延续强势，同时加速海外布局

　　长安汽车2024年10月自主品牌海外销量3.1万辆，同比增长33.9%，环比增长0.9%；1-10月自主品牌海外累计销量31.9万辆，同比增加61.8%，出海延续强势。海外布局方面，在东南亚区域，长安汽车将建成首个集研、产、供、销、运于一体的基地，并辐射全球右舵市场。泰国罗勇工厂项目建设稳步推进，预计2025年1季度将正式投入使用，初期产量10万台，后续将扩容至20万台。在中南美洲市场，长安汽车将聚焦燃油车领域，以墨西哥市场为锚点。今年将在该区域完成深蓝、长安启源、阿维塔三大新能源品牌发布，预计到2030年长安销量将达到20万辆。今年2月已在墨西哥设立了销售公司，更好助力本地化运营。

　　投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润为85.6/114.0/127.2亿元，维持“买入”评级。

　　风险提示：新车型销量不及预期，高端化不及预期，市场竞争加剧。 

　　中信特钢 

　　24Q3业绩环比承压，关注高端产品放量 

　　公司发布2024年三季报，业绩符合市场预期。报告期内，公司实现营业总收入835.04亿元，同比下降3.37%，归母净利润38.36亿元，同比下降12.3%。公司单三季度归母净利润11.11亿元，同比下降16.77%，环比二季度的13.66亿元下降18.66%，业绩符合市场预期。

　　三季度行业景气明显回落，钢价下行影响企业利润，但公司凭借特钢业务的抗周期性，毛利率仍维持相对稳健。根据钢联数据，受下游需求较弱影响，2024Q3中国热轧板和冷轧板均价环比分别下跌11.98%、11.08%至3357元/吨、3812元/吨；同时根据国家统计局，2024Q3中国黑色金属和压延加工业利润总额为-338亿元，环比由盈利转为亏损，行业整体压力较大。受此影响，公司Q3营业总收入环比下跌7.27%，但毛利率环比Q2的12.3%小幅提升至12.51%，体现了特钢在行业景气下行时的较强抗周期性。

　　期间费用整体小幅增长，研发投入维持高水平。2024前三季度，公司期间费用整体有一定增长，同比增长1.23%至61.51亿元：其中管理费用约15.3亿元，同比增长4.75%；销售费用5.01亿元，同比增长2.64%；财务费用6.5亿元，同比增长13.89%；研发费用34.69亿元，同比下降2.43%。

　　高端产品产销量预期增长，关注产品结构优化进程。在高端产品方面，2024H1公司“两高一特”产品销量同比增长24%，重点培育的“小巨人”品种(细分市场领域的隐形冠军)钢材销量同比增长15.22%。考虑到此部分高端产品主要对应制造业领域，下游需求较为稳定，且客户渠道打开后有望持续放量，我们预计公司高端产品占比全年占比将稳步提升，驱动产品结结构持续优化，有效降低中端产品利润波动对业绩的不利影响。

　　投资分析意见：三季度行业景气度大幅下降，导致钢价环比明显回落，我们下调24/25/26年公司归母净利润预测至51.68/54.63/59.93亿元(原预测为55.03/60.57/66.02亿元)，对应24-26年PE分别为13倍、12倍和11倍。但随着公司产品结构不断优化，预计公司吨钢盈利能力有望企稳回升。公司汽车钢、能源用钢业务与南钢股份（600282）、首钢股份（000959）、宝钢股份（600019）可比，高温合金等高端产品与久立特材（002318）可比，当前可比公司24年平均PE约为17倍，高于公司24年13倍PE，故维持“买入”评级。

　　风险提示：公司产销量下降；下游需求大幅回落；原材料成本大幅上涨。 

　　燕京啤酒 

　　外部需求承压，内部改革提效 

　　事件：公司披露2024年三季报，2024前三季度公司实现营业总收入128.46亿，同比增长3.47%，归母净利润12.88亿，同比增长34.73%；2024Q3公司实现营业总收入48亿，同比增长0.19%，归母净利润5.3亿，同比增长19.84%。公司业绩符合预期。

　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测2024~2026年归母净利润为9.35/11.5/13.8亿，分别同比增长45%/23%/20%，最新收盘价对应2024~2026年PE为32/26/21x。我们认为燕京啤酒（000729）不断强化U8为核心的全国性大单品，并拓展区域大单品、特色单品的产品矩阵，在啤酒行业高端化的浪潮中具备可观的成长空间。在国企改革的大背景下，公司十四五期间有望持续实现阶梯式的发展。伴随公司不断提升内部管理水平，优化产能利用率，利润率提升空间广阔，未来有望维持可观的净利润增速，维持“买入”评级。

　　餐饮疲软影响啤酒需求，24Q3啤酒销量同比基本持平。根据统计局数据，今年7~9月限额以上企业餐饮收入同比分别为-0.7%，+0.4%，+0.7%，作为啤酒的核心消费场景，餐饮表现疲软拖累啤酒需求。根据公司公告，公司2024前三季度实现啤酒销量344.74万吨，同比增长0.48%，其中24Q3销量同比增长0.1%，我们预计燕京U8依然逆势实现较快增长。24Q3公司吨价4201.98元/吨(营业收入/销量计算)，同比持平。考虑到U8大单品全国化的过程中，为提升渠道覆盖，货折较多，因此一定程度上压制了吨价表现。当前U8已经具备一定规模和影响力，伴随公司收紧费用核销政策，强化对U8价盘的控制，那么未来吨价的潜力有望得到进一步释放。

　　改革提效驱动盈利能力提升。根据公司公告，24Q3公司吨成本2185元/吨，同比持平，毛利率47.99%，同比持平。费用端，2024Q4公司销售/管理/研发费用率分别为13.9%/10.9%/1.7%，分别同比-2/+1.8/-1.2pct，公司通过深化卓越管理体系、优化供应链管理、强化精细化管理等措施，有效提升了运营效率，带来费用率的整体改善。24Q3公司少数股东损益(主要是来自非全资子公司漓泉啤酒)1.12亿，同比提升6%，少数股东损益占净利润比例17.47%，同比下降1.72pct。漓泉等少数股东损益占比下降反映内部改革提效带来盈利能力提升。24Q3公司实现归母净利率11%，同比提升1.8pct。

　　风险提示：原材料成本大幅度提升，竞争加剧导致价格战，U8全国化不及预期。 

　　五粮液 

　　24Q3点评：需求承压致增速放缓，重视分红提高股东回报 

　　事件：公司发布24年三季报，24年前三季度公司实现营业总收入679.16亿，同比增长8.6%，归母净利润249.31亿，同比增长9.19%。其中24Q3实现营业总收入172.68亿，同比增长1.39%，归母净利润58.74亿，同比增长1.34%。我们在业绩前瞻中预测公司24Q3营业总收入同比增长5%，归母净利润同比增长6%，公司收入业绩略低于预期。

　　公司发布2024-2026年股东回报规划，2024-2026年度，公司每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于70%，且不低于200亿元(含税)；公司每年度的现金分红可分一次或多次。

　　投资评级与估值：由于外部需求疲软，略下调盈利预测，预测24-26年归母净利润分别为323.4、340.7、358.6亿(前次为335.75、369.6、403.19亿)，同比增长7%、5%和5%，当前股价对应24-26年PE分别为18x、17x、16x，维持买入评级。中长期看，五粮液（000858）是千元价格带的第一品牌，是品牌力最强的浓香白酒，在白酒行业头部集中的大趋势下，公司中长期稳定增长的趋势明确。

　　外部需求承压致增速放缓。24Q3公司营业收入172.68亿，同比增长1.39%。公司三季度收入增速放缓，主因外部需求疲软，餐饮消费，特别是中高端餐饮承压，中秋国庆双节礼赠需求下降。公司于今年春节前对主力产品8代五粮液提价至1019元，三季度批价在930-940元，经销商打款意愿受到一定影响。但公司在千元价格带需求仍有韧性，且战术产品1618通过加大消费者投入，积极拓展市场份额。经典五粮液换新布局也在扎实推进。

　　24Q3净利率34.02%，同比保持稳定。24Q3毛利率76.17%，同比提升2.77pct，预计主因产品价格提升；税率14.85%，同比下降0.03pct；销售费用率14.03%，同比提升2.83pct，预计主因市场投入加大；管理费用(含研发费用)率4.54%，同比提升0.32pct。

　　24Q3经营性现金流净额163.66亿，同比增长47.99%，其中销售商品提供劳务收到的现金282.11亿，同比增长18.7%，现金流增速显著快于收入增速，主因应收款项融资(银行承兑汇票)变动。24Q3末应收款项融资75.75亿，环比下降120亿，23Q3末应收款项融资203.48亿，环比下降51.5亿。24Q3末预收账款74.63亿，环比减少13.18亿，23Q3末预收账款42.17亿，环比增加2.97亿。

　　股价表现的催化剂：批价上行，业绩超预期。

　　核心假设风险：经济下行影响高端白酒整体需求。 

　　顺鑫农业 

　　24Q3点评：白酒业务基本稳定，肉类业务减亏 

　　事件：公司公布2024年三季报，根据公司公告，2024年前三季度实现营业收入73.17亿，同比下降16.92%，归母净利润3.82亿，同比增长230.72%。单24Q3实现收入16.3亿，同比下降37.2%，归母净利润为亏损0.41亿，去年同期为亏损2.11亿，同比减亏。我们在业绩前瞻中预测单季度扭亏，公司利润低于我们预期。

　　投资评级与估值：考虑二季度以来宏观需求整体承压，公司白酒业务加大投入培育新品，巩固市场，下调盈利预测，预测24-26年归母净利润分别为3.52、4.52、5.52亿(前次为4.98亿、6.98亿、9.05亿)，24年扭亏，25、26年同比增长28%、22%，最新收盘价对应PE为40x、31x、25x。牛栏山酒依然是大众白酒头部品牌，具备全国化的渠道网络优势，并在更加积极的推进产品结构升级转型。公司白酒业务对应估值(24E)为22xPE，参考可比白酒公司平均PE为26x，当前还有21%的空间。公司23年剥离地产，聚焦酒肉，主业更加清晰，今年以来白酒业务坚持巩固老产品、培育新产品，做长期布局，猪肉业务调整产业结构，实现逐步扭亏，两项业务呈改善向好趋势；今年2月大股东公告增持股票(7月完成增持，计算增持成本15.87元/股)，彰显对公司长期发展信心。基于以上因素，尽管下调盈利预测，我们依然维持买入评级。

　　白酒业务保持稳定，巩固基本盘培育新增长点。三季度公司整体收入16.3亿，大幅下降主因去年底剥离地产业务，同时猪肉业务控制规模，优化盈利能力。预计收入主要为白酒贡献。我们预计公司前三季度白酒收入略有增长，基本维持上半年趋势，预计单三季度白酒收入和净利润同比基本稳定。公司白酒策略保持不变，今年继续推广“金标牛烟火气餐厅榜”活动，加大金标产品在餐饮渠道和重点市场的铺市力度；同时巩固白牛二基本盘，维护优势市场；北京大本营市场优化渠道和产品结构，提升盈利能力。

　　肉类业务延续减亏趋势。公司猪肉板块今年目标为减亏，策略为控制产业链中间环节屠宰的销量，加大产业链上游种猪养殖和下游肉制品深加工的收入比重，目前主要以优化控制屠宰规模为主。预计三季度延续减亏趋势，根据中报，上半年屠宰分部亏损4774万，养殖分部亏损1811万。

　　股价表现的催化剂：白酒增长超预期。

　　风险提示：低端酒竞争加剧。 

　　城发环境 

　　2024年三季报点评：三季度业绩增速超预期，盈利能力逐渐提升 

　　投资要点：

　　城发环境（000885）发布2024年三季度报告，前三季度实现营业收入47.19亿元，同比减少1.87%；归母净利润8.64亿元，同比减少1.54%；经营活动产生的现金流量净额11.20亿元，同比增加12.32%；基本每股收益每股1.346元，同比减少1.54%；加权平均净资产收益率11%，同比减少1.68%。

　　其中第三季度实现营业收入18.28亿元，同比增加16.24%；归母净利润3.74亿元，同比增加31.68%；基本每股收益每股0.5826元，同比增加31.68%；加权平均净资产收益率4.66%，同比增加0.69%。

　　公司第三季度业绩增速超预期，盈利能力逐步提升

　　公司第三季度归母净利润增速超过我们预期，一方面公司单三季度营收增长至16.24%，另一方面公司盈利能力提升并加强成本管控，压降了财务费用和管理费用。随着公司固废项目产能逐步释放，高毛利率的环保运营业务收入持续提升，2024年以来公司盈利能力逐步增强。2024年，公司第一至第三季度净利率呈增长态势，分别为18.41%、20.21%、22.13%，第三季度净利率同比提升2.98个百分点，环比提升1.92个百分点。期间费用管控方面，第三季度，公司管理费用、财务费用分别为9782万元、1.44亿元，分别同比下降8.13%、4.12%。由于加大市场开拓力度，公司销售费用为883万元，同比增加47.87%。

　　第三季度公司经营性现金流大幅改善

　　第三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为4.86亿元，同比增长59.87%，较二季度经营活动现金流情况大幅改善。前三季度公司经营活动产生的现金流量净额11.20亿元，同比增加12.32%，主要系公司销售商品、提供劳务收到的现金增加。在现金流改善的同时，三季度末公司应收账款达35.67亿元，较年初增加36.44%。

　　围绕“战略同心圆”发展思路，公司持续中标新项目

　　环保行业整体已进入高质量发展期。固废处理业务方面，上半年公司在重点垃圾焚烧发电项目所在地拓展前端环卫业务，相继中标安阳市、临颍县、原阳县、郑州市二七区等清扫保洁及绿化管养项目，收购河南城发桑德新增洛阳、桐柏、汤阴环卫项目。公司热电联产业务进展顺利，已有10个垃圾发电供热改造项目投产，供热量同比增加29.38%。水处理业务方面，连续中标固始、潢川、巩义污水项目，鄢陵三污进入设备安装阶段，注册成立信阳水务集团。

　　继生活垃圾焚烧发电项目相继投入运营后，公司持续加大市场开拓力度。根据10月16日公告，公司中标辉县市农村全域垃圾清运一体化项目，中标金额4560万元。10月31日，公司作为联合体成员中标“巩义市静脉产业园生活垃圾焚烧发电等五个子项目运营服务”，其中生活垃圾焚烧发电中标单价87.57元/吨，市政污泥干化处理中标单价158.90元/吨。园区污水处理中标单价39.25元/吨，项目预算总金额1.41亿元。

　　盈利预测和估值

　　公司聚焦环保行业，环保运营收入占比持续提升，盈利能力进一步增强。公司固废处理项目产能提升，现金流状况持续改善，也有利于提升公司未来的现金分红比例。

　　预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润分别为10.37亿元、11.01亿元和11.67亿元，对应每股收益为1.61、1.71和1.82元/股，按照11月11日14.05元/股收盘价计算，对应PE分别为8.70X、8.20X和7.73X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，维持公司“买入”投资评级。

　　风险提示：行业政策变动风险；市场竞争加剧；运营效率提升不及预期；补贴回款不及预期；系统风险。 

　　海信家电 

　　2024年三季报点评：Q3表现符合预期，出口业务增长显著 

　　Q3表现符合预期。公司2024年前三季度实现营业收入705.79亿元，同比增长8.75%，实现归母净利润27.93亿元，同比增长15.13%，实现扣非后归母净利润22.89亿元，同比增长10.99%；其中，Q3单季度实现营收219.37亿元，同比-0.08%，实现归母净利润7.77亿元，同比-16.29%，实现扣非后归母净利润5.86亿元，公司Q3整体表现符合我们此前在业绩前瞻中给到的预期。

　　内外共振，Q4白电景气度有望再提升。根据产业在线数据，2024年1-9月家用空调实现总/内/外销量15484/8377/7107万台，同比分别+13.0%/+0.7%/+32.1%，冰箱实现总/内/外销量7121/3198/3923万台，同比分别+11.0%/+1.5%/+20.3%，洗衣机实现总/内/外销量6442/3114/3328万台，同比分别+10.8%/+4.2%/+17.7%。三大白电内销市场整体保持平稳，出口方面在一带一路等新兴市场需求高企拉动下，呈现高速增长态势。排产方面，根据产业在线数据，家空10-12月内销排产分别同比+5%/+19%/+21%，出口呈现爆发式增长，10-12月排产同比+51%/+66%/+49%；冰箱内销10-12月排产同比+15%/+14%/+18%，出口同比+11%/+5%/+5%。展望Q4，在国内“以旧换新”政策加持及海外积极备货等因素共同影响下，白电景气度有望上扬。央空方面，根据产业在线数据，2024年1-8月央空实现总销额859.5亿元，同比+2.0%，其中内/外销分别实现736.9/122.8亿元，同比分别-2.4%/+40.0%，外销拉动显著；公司层面，央空内销占比较高，受竣工下滑等因素影响较大，但大规模设备更新有望对央空带来显著提速，年累订单增幅较好；而海外业务起步较晚，整体基数小，Q3单季度实现双位数增长，目前公司在东欧、中东等地认知度较高，后续公司将逐步突破海外重点区域。

　　原材料价格上涨传导+内外销占比变化，Q3毛利率同比回落。公司前三季度实现销售毛利率21.12%，同比-0.98pct，其中Q3单季度毛利率同比-2.45pcts至20.76%，我们预计主要系Q3内外销业务结构变化及24H1铜、铝原材料价格上涨影响传导等因素所致。期间费用率方面，前三季度销售费用率同比-0.60pct至10.13%，管理费用率同比微增0.10pct至2.52%，财务费用率同比提升0.46pct至-0.02%，最终录得公司前三季度净利率5.90%，同比微降0.21pct。

　　维持“买入”投资评级。我们维持此前对于公司的盈利预测，24-26年预计分别可实现归母净利润34.89/40.12/46.14亿元，同比分别+23%/+15%/+15%，对应当前市盈率分别为11/10/9倍，维持“买入”投资评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；行业竞争加剧风险。 

　　川仪股份 

　　工业自动化仪表的“中国艾默生” 

　　投资要点

　　国内工业自动化仪表龙头，稳健经营凸显韧性

　　川仪股份（603100）是全国三大仪器仪表基地之一，国内综合型工业自动化仪表龙头。2017-2023年公司营收从31.3亿元增长至74.1亿元，CAGR约15%；归母净利润从1.6亿元增长至7.4亿元，CAGR约29%。2024年公司在内外部需求减弱&下游资本开支增速放缓背景下，业绩依旧保持韧性，2024Q1-Q3公司营收约56.2亿元，同比+3%，归母净利润约5.6亿元，同比+4%

　　石化行业资本开支有望上行，驱动千亿仪表市场

　　公司下游应用主要为化工(石油石化+基础化工)、冶金、电力等流程工业领域，我们认为后续行业需求驱动主要为(1)石油石化：“两桶油”有能力且有意愿进行资本开支，2024年资本开支预算约3900亿元，同比-7%，增速虽有下降但收缩意愿不强，“以旧换新”&“降碳行动”下，有望进行规模性设备更新替换。(2)基础化工：“稳经济政策”有望改善地产&消费等终端需求，顺周期行业景气度有望提升。我们预计2024年中国工业自动化市场约3500亿元，其中流程工业市场约1700亿元，自动化仪表(控制阀+仪器仪表)市场约850亿元。

　　成功替换二线外资，强势冲击一线艾默生

　　国内工业自动化仪表市场近千亿，但价值最高的高端市场长期被外资品牌占据，目前川仪已经完成对二线外资的替代，正冲击一线外资艾默生。(1)控制阀排名第2：约450亿元市场艾默生市占率约18%，川仪约6.5%。(2)压力变送器排名第3：约60亿元市场，横河+艾默生市占率超50%，川仪约7%。(3)流量计排名第4：约110亿元市场，艾默生市占率约7%，川仪约5%。(4)温度计排名第1：约60亿元市场，川仪市占率约8%，超过艾默生。

　　多条护城河加持，有望成为“中国艾默生”

　　川仪是内资中的艾默生：(1)产品全&技术好：国内同行规模最大、产品门类最全(10大类)系统集成能力最强，部分核心产品技术性能对标国际龙头。(2)“2+3”直销体系：打造区域销售+产品销售两级互补机制，建立“销售+技术支持+服务”的“营销铁三角”。(3)资质好&产能够：客户以大型央国企+民营龙头为主，是2021年行业中唯一进入中石化控制阀+执行机构供应商名单的企业；“数智川仪”成功提产70%-189%，且拟定增募资6.6亿元扩充产能

　　高护城河且盈利稳定增长，给予“买入”评级

　　我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为77.5/85.1/97.4亿元，分别同比增长约5%/10%/14%；归母净利润分别为7.7/8.8/10.3亿元，分别同比增长4%/14%/18%；EPS分别为1.5/1.7/2.0元/股，2024-2026年CAGR为16%。鉴于公司是国内综合型工业自动化仪表龙头叠加多条护城河加持，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济复苏不及预期；市场竞争加剧；产能建设不及预期。

　　华贸物流 

　　集运运价走高Q3营收大幅增长，干线成本波动毛利率相对下降 

　　2024年前三季度公司实现营收144.17亿元，同比+38.64%，归母净利4.72亿元，同比-16.31%。2024Q3公司收入实现58.17亿元，同比+51.54%，归母净利实现1.69亿元，同比-20.55%。公司2024年营销驱动战略持续发力，在南美、中亚等区域新设海外运营网点，同时今年集运运价整体高于去年同期，因而营收实现明显增长，干线成本的大幅波动使得公司整体业务毛利率相对下滑。看好公司直客战略平滑周期波动，维持公司增持评级。

　　支撑评级的要点

　　集运运价走高叠加海外新设运营网点，公司Q3营收实现大幅增长。受红海事件扰动，CCFI和SCFI运价指数三季度均值为1991和3082，较去年同期同比上涨127.3%和212.7%。同时2024年以来，公司已新设运营哈萨克斯坦、巴西、智利、哥伦比亚、尼日利亚等海外网点，持续提升产品稳定性和覆盖面，海运总部统筹型合约运力合作模式持续推进，空运巩固欧洲线、美洲线等优势核心运力，增强产品组合能力。公司营收和业务量趋势与大市一致，2024Q3营业收入58.17亿元，同比增长51.54%；前三季度营收144.17亿元，同比增长38.64%。

　　干线成本大幅波动叠加网点前期费用投入，公司归母净利润有所下降。2024Q3公司归母净利润1.69亿元，同比下降20.55%；前三季度归母净利润合计4.72亿元，同比下降16.31%。今年前三季度，一方面国际物流干线运力供给保持紧张的局面，导致运价出现大幅波动。干线成本的大幅波动使得公司整体业务毛利率相对下滑，另一方面公司推进海外网点布局，前期投入费用增加，导致净利润有所下降，但公司持续推进直客战略，未来有望持续升级商业模式，长期来看，公司有望通过直客战略平滑周期波动提升经营韧性，实现业绩修复。

　　展望未来，国际空海运运价平稳后公司运营效益有望改善，行业逐步出清有利形成强者恒强局面。公司今年在业务量同比大幅增加的同时，毛利总额未能增长的主要原因是部分直客年初中标的全链条物流服务属于提供“包箱(量)包价”双包业务，受制于国际空海运价成本端压力，成本涨幅远高于收入涨幅，公司诚信运营承担运价上涨带来的压力完成合同履约。这种现象随着国际运价的平稳运营会逐步改善并获取更好的效益，当前货代行业环境发生深刻变化，全行业进入强势淘汰期，在24年上半年表现尤为明显，未来行业有望向能够提供全链条物流服务的头部企业集中，加速形成强者恒强局面。

　　估值

　　由于今年公司干线成本有所上升，故我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为6.78/7.92/8.96亿元，同比10.0%/+16.8%/+13.2%，EPS为0.52/0.60/0.68元/股，对应PE分别12.0/10.3/9.1倍，维持公司增持评级。

　　评级面临的主要风险

　　全球经济波动、海运市场波动。

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