中信建投（601066）发布研报称，中国主导的再全球化与美国主导的去全球化带来的航线重构。当前正处于全球第五次产业转移，在特朗普再次上台后，全球化则遭遇到了更为重大的挑战。全球产业转移刺激中间品贸易上升，航线结构重塑，运距拉长，但目前海运有效供给显著低于名义供给增速，供需缺口达8%，预计2025年实质上的运价均值会好于2023年水平，集运行业的盈利仍有空间。

　　中信建投主要观点如下：

　　世界观的认知变化：从One world到Parallel world

　　1960年代以来的全球贸易趋势经历了全球化以及逆全球化的进程。全球贸易趋势背后的核心支撑是关贸总协定，世界货币基金组织，世界银行，布雷顿森林体系的崩溃。而在特朗普再次上台后，全球化则遭遇到了更为重大的挑战。

　　传统世界观：One world。原本世界是一个世界，并不存在显著的套利机制，因为在过去的全球化过程中，套利机制是平衡的，不管是商品还是资本，市场会按照全球化的规则进行套利，套利机制是稳定的。

　　当下世界观：Parallel world。俄乌战争、中美贸易战、红海危机后该行处在一个割裂后的平行世界，平行世界的纽带就是交易的套利机制。

　　目前正处于全球第五次产业转移，全球产业从中国向美、欧、日等发达国家和地区以及东南亚欠发达国家转移。与四次单方向的由发达国家向发展中国家转移不同，本次产业转移呈现双向变动，劳动密集型产业向我国中西部、东南亚以及非洲等地区转移；部分高技术类企业和产业链高端环节向美国、欧洲等发达地区回流，集运业的景气时间或将继续拉长。

　　需求：全球产业转移刺激中间品贸易上升，航线结构重塑，运距拉长

　　据海关统计，中国中间品占全球中间品市场份额由2013年的8.8%增长至2023年的12%。2023年，中国进出口中间品25.53万亿元，占整体进出口总值的61.1%。2023年中国中间品出口11.24万亿元，在出口贸易中占比47.3%，其中，机电类中间品6.37万亿元。

　　市场绝大多数人认为逆全球化对于全球贸易的总量产生了极为负面的影响，但实际上全球的贸易结构也发生了变化。由于美国关税的影响，中国很多的产业开始转移至东南亚国家，其中多数为中间品，这些中间品本不需要在海上运输，但由于关税政策的变化，不得不从国内运输转变为海上运输，这是对贸易量有绝对贡献的。中间品的断链也使得全球供应链网络更为混乱，从一个效率、成本型的供应链开始转向自主可控的供应链。全球航路也在断链的过程中重塑。

　　供给：有效供给显著低于名义供给增速，供需缺口达8%

　　虽然2024年全球集运船队名义运力增加10.5%，但由于红海危机导致的船舶绕航损失了超过12%的运力，同时由于港口拥堵相比于红海危机之前增加了约3%左右的运力，需求端全球贸易量增加了约3%，实质上的供需缺口超过了8%，这也是运价为何在低需求的背景下出现如此高弹性的原因。

　　展望2025年，贸易战仍然是扰动行业的核心因素之一。虽然明年的名义运力仍有约6%的增加，但由于供需缺口仍存在，叠加关税导致的运价高峰低谷的波动性，实质上的运价均值会好于2023年水平，集运行业的盈利仍有空间。

　　估值层面的显著变化：行业波动非对称性、运营战略转型与强大的每股现金价值

　　集运行业波动价值非常明显。但这种波动价值在过去几年呈现出极强的非对称性。向上盈利的波动性远远比市场预期的向下亏损的波动性更大。

　　风险提示：

　　1)全球宏观经济复苏不及预期地缘政治冲突升级、供应链挑战加剧、通胀压力持续攀升等多重因素下，全球经济复苏不确定性依然存在，复苏依旧困难重重，若全球宏观经济复苏严重不及预期，届时全球物流运输需求或大幅下降。

　　2)国际航线放开速度不及预期；

　　3)快递行业价格战愈演愈烈；

　　4)物流资源要素成本提升超出预期；

　　5)高铁建设速度不及预期。