后续难被看好。

　　兄弟公司债务重组停滞，碧桂园服务2024年中期业绩延续去年颓势，继续承压。

　　今年上半年，碧桂园服务实现收入210.46亿元，同比增长1.5%；归母净利润14.4亿元，同比下滑38.7%；净利润15.46亿元，同比下降37.9%；整体毛利率由去年度同期的约24.9%下降3.7个百分点，为约21.2%。

　　面对这样一份财报，从李长江手中接过碧桂园服务总裁职位的徐彬淮再度对投资者释放诚意，他表示，“我们不会去担心暴露出来业绩发展的问题，也永远不会回避问题。”

　　碧桂园服务暴露的问题不止于财报中所显示的基本财务数据恶化。今年上半年，碧桂园服务越来越“收不上钱”，应收账款剧增。根据财报，截至2024年6月底，碧桂园服务的贸易应收款规模为219.58亿元，较2023年底的195.11亿元增加约24亿元。

　　放之于行业来看，这是一个非常庞大的应收账款规模。碧桂园服务也为此成立了追讨欠款委员会。不过，应收账款的异常增长其实是多方面原因的叠加，除了有服务客户自身出现风险因素以外，碧桂园服务所提供的服务质量水准或许也在客观上导致部分客户的缴费意愿出现下滑。

　　在基本面未能转好的前提下，投行机构对碧桂园服务的前景十分谨慎，包括中银国际、华泰证券、高盛以及花旗等在内的机构都下调了碧桂园服务的目标价，高盛和花旗也仅给出“中性”评级。

　　收并购持续“拆雷”

　　作为行业中的管理规模的“老大”，碧桂园服务的营业收入、管理面积还在保持稳定的上涨。

　　中报显示，今年上半年，碧桂园服务实现营收210.45亿元，同比增长1.5%。除此以外，碧桂园服务的管理面积也保持在“10亿”平方米的级别。

　　根据财报，除“三供一业”（供水、供电、供热以及物业管理）业务外，碧桂园服务合同管理面积约16.35亿平方米，收费管理面积约10.06亿平方米，分别较去年同期新增约190万平方米及8960万平方米。而“三供一业”业务的物业服务合同管理面积约0.95亿平方米，收费管理面积约0.91亿平方米。

　　但是，这些都不过是“纸面繁荣”，碧桂园服务最为投资者所关注的核心财务指标，表现都明显失落。今年上半年，碧桂园服务实现毛利44.53亿元，同比下降13.7%；整体毛利率同比下降3.7个百分点至21.2%；净利润下滑37.9%至15.46亿元，其中归母净利润约为14.4亿元，同比减少38.7%。

　　碧桂园服务利润下滑的核心原因主要还是受到房地产业务周期变动的影响，以及前期收并购埋下的“雷”还未完全消解完毕。

　　碧桂园服务执行总裁、首席财务官黄鹏在业绩会上分析称，利润下滑主要受到毛利下降、第三方应收账款减值损失以及风险客商确收金额减少三方面因素的影响。

　　拆解来看，碧桂园服务非业主增值服务收入占比下降至1.7%，收入总额仅3.56亿元。碧桂园服务解释称，降幅较大主要是自去年8月起对若干信用风险显著上升的客户提供服务后，这部分业务完成合同义务并收取相应对价后才确认为收入，但这一业务相关成本结算滞后调整所致。

　　而在减值测试方面，碧桂园服务共录得164亿元的商誉减值，主要是来自嘉宝服务、邻里乐、富良环球和碧桂园生活服务集团等。其中，嘉宝服务、富良环球是碧桂园服务此前收购的两个重要标的。富良环球主要资产是富力物业，碧桂园服务此前以百亿元的价格收购，此次商誉减值接近36亿元。

　　现金流拯救计划

　　碧桂园服务利润的走低一定程度上也影响了现金流的表现。今年上半年，碧桂园服务现金流再度恶化，期内经营活动现金流从去年同期的21.9亿元大幅下降至2.7亿元，同比下滑87.7%。

　　对于经营性现金流的大幅波动，碧桂园服务管理层解释称，主要受到三个方面原因的影响：一是受到净利润同比下降的影响；二是因为风险客商业务和小业主收费不及规模增长速度，使综合收费率同比下降，进而导致应收账款增加；此外预存物业费也出现下降；三则是因为日常经营活动产生的阶段性资金波动。

　　可供对比的是，今年上半年，碧桂园服务的贸易应收账款急剧上升。中报显示，截至2024年6月底，碧桂园服务的贸易应收款规模为219.58亿元，较2023年底的195.11亿元增加约24亿元，其中3年以上账龄应收款由3.76亿元增长至6.01亿元。

　　这部分应收账款也将是碧桂园服务之后最大的不确定因素之一，碧桂园服务也不得不通过“激进”的手段来应对。

　　黄鹏透露，目前碧桂园服务已经成立了欠款追讨委员会，由公司一些高管组成，通过实行强有力的组织保障来下达任务和全面推进各项欠款追讨。同时，公司针对已逾期的应收账款采取了以资抵债、推进诉讼或仲裁等一系列回款措施，可能会在未来时间里面逐步转化为现金流。

　　黄鹏续称，“现金流很大程度上依托于一线的费用收缴率，公司希望未来综合收费率实现大于1的成绩，这也是公司管理层下半年的努力重点之一。”

　　净利润和现金流表现都不佳，碧桂园服务持续被投行机构看淡。

　　高盛在近期的一份研报中表示，碧桂园服务社区增值服务、非业主增值服务等拖累业绩，加上现金流令人失望，管理层虽然维持全年管理费收集率为高过100%，但高盛认为完成这一目标仍较为吃力。基于这些判断，高盛下调碧桂园今年至2026年的核心纯利平均4%，目标价由6港元降至5.4港元，维持“中性”评级。

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