中兴通讯

　　2021年三季报点评：单季营收创新高，盈利持续改善

　　事件：公司发布2021年三季报，前三季度实现营业收入838亿元，同比增长13%；归属于母公司股东的净利润58.5亿元，同比增长116%；扣非归母净利润33.4亿元，同比增长131%；业绩处于前期预告区间中值偏上，表现较好。

　　业绩持续向好，盈利持续改善。公司不断优化市场格局，5G产品带动盈利能力大幅提升。其中21Q3单季实现营收30.1亿元，为近三年最高，同比增长14.2%，其中运营商网络营业收入环比增长约25%；单季归母净利润17.7亿元，同比增长108%；单季扣非净利润12.3亿元，同比增长125%。盈利能力持续提升，前三季度综合毛利率36.82%，比中报提升0.68pct，其中Q3单季度毛利率达38.0%。费用管控效果良好，其中销售费用率、剔除研发的管理费用率、财务费用率同比基本稳定，研发投入持续加大，前三季度研发费用达141.7亿元，同比增长31%，占营业收入比例为16.9%。前三季度公司经营性净现金流达111.7亿元，同比增长188.7%，创历史新高。合同负债同比保持正增长，业务趋势向好。

　　下半年5G基站建设景气度回升，公司业绩向好。上半年国内运营商5G招标延后，建设有所放缓，上游产业链景气度低谷。6~7月，广电移动、电信联通陆续启动了5G基站集采，下半年国内建设景气度回升。在陆续公布的运营商规模集采项目中，中兴通讯高端路由器、高端交换机、服务器及存储等产品取得较好进展，5G无线、核心网、承载等关键产品市场份额持续提升。展望2022年，我们判断国内运营商资本开支有望保持小幅增长，行业景气度有望维持。

　　消费者业务持续好转。消费者业务是公司端到端完整通信解决方案的一部分，也是支撑未来业务增长的方向之一，5G时代公司会继续坚定地发展消费者业务。

　　2021年前三季度，手机、家庭信息终端营收保持同比快速增长，其中手机营收同比增长约40%，家庭信息终端营收同比增长约90%。全新一代屏下摄像手机Axon30全球首发，引领屏下摄像技术的更新迭代；三主摄四阵列影像旗舰Axon30Ultra，率先推出融合计算摄影。5G移动互联产品销售已突破30个国家和地区。

　　维持“增持”评级：公司运营商业务毛利率持续回升，消费者业务持续改善，看好在全球5G建设浪潮下公司作为全球前四大主设备商的市场前景，维持21~23年净利润预测70/77/84亿元，对应PE23X/21X/19X，维持“增持”评级。

　　风险提示：5G建设高峰回落风险、产业链降价风险、运营商资本开支下降的风险。

　　贵州茅台

　　业绩稳中有进，系列酒加速增长

　　事件描述

　　前三季度实现营收770.53亿元，同比增长10.75%，净利润372.66亿元，同比增长10.17%。

　　事件点评

　　业绩两位数增长，直营占比继续提升。公司2021前三季度实现营业总收入770.53亿元，同比增长10.75%，归母净利润372.66亿，同比增长10.17%，其中单Q3实现收入263.32亿元，同比增长9.99%，归母净利126.12亿元，同比增长12.35%，收入利润均保持“两位数”增长，1)分产品来看，2021Q3公司茅台酒收入220.43亿元，同比+5.55%，增速放缓，预计量增有限，主要在于非标产品提价+直营占比提升；系列酒收入34.80亿元，同比+48.09%，加速增长。2)分渠道来看，2021Q3公司直销实现收入51.8亿元，同比增加57.9%，占比20.3%，环比增加6.2个百分点，批发渠道实现收入203.4亿元，同比增长1.9%。3)经销商方面，2021Q3末，公司国内经销商总数2095家，净增加49家(增加62家、减少13家)，增加的主要是酱香系列酒的经销商，减少的主要是茅台酒经销商。

　　净利略有下降，现金流良好。公司2021前三季度年销售净利率53.02%，同比减少0.32pct，具体来看：1)2021前三季度年销售毛利率为91.19%，同比减少0.14pct；2)2021前三季度年销售期间费用率9.07%，同比减少0.17pct，其中销售费用率为2.50%，同比减少0.05pct，管理费用率为7.08%，同比增加0.49pct，预计主要是职工薪酬等增加所致。财务费用率为-0.8%，同比减少0.58pct，主要是本期商业银行存款利息收入增加。此外，2021Q3末公司合同负债91.37亿元，环比减少1.07亿元，经营活动产生的现金流量净额为367.52亿元，同比增加46.36%。

　　全年目标完成确定性强，新帅上任传递发展信心。2021年，是“十四五”开局之年，2021经营目标：营业总收入较上年度增长10.5%左右，前三季度业绩维持两位数增长，随着旺季的到来，全年目标完成性强。此外，贵州茅台（600519）新帅上任，给市场传递发展信心，特别正面回答市场关心的有关营销体制、价格体系改革方面问题：营销价格体系改革必须要改改革的方向应以市场为原则。着力规范原有渠道，探索发展新零售渠道，优化品牌价格体系；着力让茅台酒回归商品属性，保持茅台酒供需紧平衡；并推动数字化赋能，建立CRM系统，给消费者提供平等机会。

　　投资建议

　　短期来看，定调平稳，直营渠道投放比例提升以及非标产品提价，推动全年目标有望完成。中长期看，我们认为茅台的稀缺性、高渠道利润护城河构建的安全垫以及新帅上任焕发新活力，助力公司持续增长。预计2021-2023年公司归母净利润为530.71亿、615.61亿、717.21亿，EPS分别为42.25元、49.01元、57.09元，对应当前股价，PE分别为44倍、38倍、33倍。维持“买入”评级。

　　存在风险

　　食品安全风险、宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险、疫情发展超预期

　　通威股份

　　硅料景气持续，研发投入提升

　　公司发布2021年三季报，盈利同比增长78%。公司硅料、电池片龙头地位稳固，研发投入持续提升，低成本高效产能稳步扩张；维持买入评级。

　　支撑评级的要点

　　前三季度盈利增长78%：公司发布2021年三季报，前三季度实现营业收入467.00亿元，同比增长47.42%；实现归属于上市公司股东的净利润59.45亿元，同比增长78.38%；扣非后盈利59.31亿元，同比增长210.08%。其中三季度实现扣非盈利29.36亿元，同比增长207.91%，环比增长33.56%。公司业绩贴近前期预告上限。

　　盈利能力同比大幅提升，经营现金流显著增长：在产业链供需不平衡影响，年内多晶硅料价格持续上涨。在硅料行业高景气的影响下，前三季度公司综合毛利率25.57%，同比增长8.99个百分点，其中三季度毛利率27.32%，环比略有提升。公司前三季度实现经营现金流净额35.62亿元，同比增长74.78%。

　　研发权重继续提升：前三季度公司期间费用率同比上升0.13个百分点，其中研发费用率同比增加0.64个百分点至2.96%，销售费用率由1.85%下降到1.39%，财务费用率由1.50%下降到0.91%。

　　优质产能持续扩张：公司稳步推进硅料新产能建设，预计乐山二期5万吨、保山一期5万吨将于2021年底投产，包头二期5万吨将于2022年内投产，乐山新增10万吨计划2022年底建成投产，届时公司硅料产能将达33万吨，新产能可实现高比例N型料供应。电池片方面，公司2022年产能总规模预计超过55GW，其中210产能规模超过35GW。

　　新技术产业化快速推进：根据公司公告，公司400MW异质结试验线最高转换效率已达25.18%，量产转换效率达到24.66%；新建设的1GW异质结中试线处于产能爬坡阶段。公司TOPCon电池量产转换效率达到24.10%。

　　估值

　　结合公司2021年三季报与行业供需情况，我们将公司2021-2023年预测每股收益调整至1.84/2.22/2.22元(原预测每股收益为1.97/2.20/2.21元)，对应市盈率31.0/25.7/25.6倍；维持买入评级。

　　评级面临的主要风险

　　限电限产影响超预期；产能过剩风险；新技术迭代风险；光伏产业政策风险；扩产进度不达预期；饲料原材料价格波动；新冠疫情影响超预期。

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