国泰君安证券:白酒低谷期复盘 调整再出发
国泰君安证券发布研报认为,本轮白酒低谷期与上一轮存在差异,需求和预期的调整烈度相对较小、但调整时间较长。站在当下时点,板块前期受淡季需求弱、高端酒批价等因素影响而出现明显调整,目前分母端风险偏好处于低位,整体确定先于成长。
投资建议:本轮白酒低谷期与上一轮存在差异,需求和预期的调整烈度相对较小、但调整时间较长。站在当下时点,板块前期受淡季需求弱、高端酒批价等因素影响而出现明显调整,目前分母端风险偏好处于低位,整体确定先于成长。
需求急跌诱发行业短暂退潮。复盘2012-2016年白酒低谷期,起因是政策及食品安全事件引发的需求退潮。随着2012年内高端白酒批价、白酒公司股价和业绩增速先后见顶回落,板块呈现“2012杀估值→2013双杀→2014拔估值→2015拔业绩”的调整过程,股价表现领先基本面约3个季度。其中2012年7月至2014年1月为深度调整期,申万白酒指数阶段性跑输大盘,该过程历时约18个月,指数PE TTM最低跌至10X以下。
调整期上市公司表现分化,高端和区域酒复苏相对更快。1)基本面:分价位带来看,高端酒综合实力雄厚,区域酒渠道力强且价位带受冲击较小,二者业绩波动幅度小于次高端白酒,其中区域酒复苏进程更快、率先走出调整。分公司来看,贵州茅台(600519)是唯一保持收入和净利润持续正增长的公司,古井贡酒(000596)、老白干酒(600559)、顺鑫农业(000860)、金徽酒(603919)实现收入端或者利润端的持续正增长。2)股价:下行期白酒行业以普跌为主,大部分标的股价和估值跌幅超50%,部分地产酒个股有其独立α从而回撤幅度较小。2015-16年白酒逐步走出调整期,板块表现为普涨,大部分酒企估值显著修复,拐点确认后高端白酒及部分区域酒股价涨幅领先,茅、五、洋、泸等龙头估值重回双位数。由于行业调整速度较快、幅度较大,上市公司筹码出清较为彻底,为此后再度繁荣奠定基础。
本轮周期需求和预期的调整烈度相对较小,调整时间较长。与上一轮周期相比,本轮白酒低谷期伴随行业集中化,因而上市公司层面业绩波动幅度较小,但由于前期资产价格泡沫较大,个股普遍遭遇杀估值。截至2024年7月26日收盘,申万白酒指数相较2021年2月10日高点下跌51%,大部分公司股价跌幅接近或超过上一轮最大回撤幅度,横向对比来看古井、迎驾、今世缘(603369)等成长性较强的区域酒股价区间震荡、跌幅相对较小。
风险提示:需求复苏慢于预期、批价大幅波动、食品安全风险。
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