中信建投证券:中国地产已迈向“消费品时代”

2024-05-22 14:52:02 来源: 智通财经 作者:严文才

  中信建投601066)证券发布研报称,当前中国处于投资品时代向消费品时代切换过程,这一时期地产将迎来四大趋势:房地产和土地重定价;房地产销售投资量下台阶;房地产快速分化;房地产和土地牵引的资产负债再平衡。理解中国地产现实之后,需要关注地产收储政策的三个问题:第一,关注这次中央层面召开会议给出的信号意义。尤其关注未来地产收储规模是否增扩,落地方式是否更加多元;第二,地产收储政策的初衷是为稳定地产,所以预期短期内不会有大量新增供给推进;第三,真正需要关注的是此次地产收储过程中,政策将如何解决保交楼以及行业供给重塑。

  中信建投证券主要观点如下:

  中国地产的过去:供不应求框架下的投资品时代

  日本、韩国、中国等亚洲经济体,它们在经济快速增长同时,房价收入比极快攀升。这些亚洲国家总有1-2代人(十年为一代人),享受高增长同时,承担远高于常规经验的房价压力。例如1950-1980年代日本、1980-1990年代的韩国、2001-2020年的中国。

  中信建投证券认为“亚洲现象”的底层逻辑是,战后亚洲经济体依次承接欧美国家工业体系,用20-40年时间快速实现工业化。工业化驱动城镇化,人口快速迁移城镇,带来20-40年时间维度的房地产供需缺口。

  供需缺口会推涨房价上行预期,未来涨价预期迅速兑现到当下房地产定价,最终表现为城镇化快速推进,房价快速拉涨,并且涨幅显著偏离通胀。享受快速城镇化红利的居民,也必然需要承担偏高的房价压力。

  未来涨价预期兑现到当下定价,便是投资品定价逻辑。中国1998年开启住宅商品化改革,2001年加入世贸组织,此后中国工业化和城镇化进程惊艳世界。但繁荣的另一面是房地产供不应求,投资品定价逻辑下地产涨价难以避免。这就是过去20年中国地产的本质逻辑。

  中国地产的未来:供需平衡框架下的消费品时代

  市场讨论未来中国地产时,直觉性放大人口对地产的负面影响。事实上在观察日本经验后,发现人口并非房地产的单一解释变量。

  2009年之后日本总人口持续负增长,房屋空置率高于10%且持续攀升,说明房屋总量过剩。但有趣的是,2009年之后日本新房销售每年都稳定在一个均衡水平,日本地产更是结束20多年的价格连续下行,终于在2012年迎来价格指数反弹。

  日本一面人口负增长,一面房价上行;一面房屋闲置,一面新房购置。这些矛盾表明,2009年之后日本地产已经处于消费品时代。

  将房屋视为普通消费品,才能理解日本地产现象,人口负增长与房屋涨价并存,房屋闲置与新房购置并立。

  一旦房屋供给制造能力能够顺利满足当下需求,即房地产已不再供不应求。此时老龄人口逝去之后,房屋随之空置;然而新成立家庭的年轻人能够轻松(也更偏好)从新房市场购置房产。这一阶段的房屋涨价不会偏离物价太多,因为房地产不再供不应求,那么房地产投资品属性消退,消费品属性成为主流定价逻辑。

  中信建投证券用套户比(城镇居民拥有房屋总量除以城镇居民总家庭户数)衡量中国房地产供需格局时发现,2021年之前,中国城镇居民套户比小于1,2021年套户比大于1。这也意味着2021年中国房地产供需格局转变元年,2021年之前房地产供不应求,2021年之后房地产供需基本平衡。

  自此之后,不能再用投资品视角看待中国地产,中国地产的未来趋势是终将步入消费品大时代。

  中国地产的当下:投资品向消费品时代转变

  中信建投证券表示,理解当下中国地产现实,理解中国地产政策方向,都需要充分关注到,中国房地产已经从一个大时代(投资品时代)迈向另一个时代(消费品时代)。

  投资品时代,房地产行业格局底色是供不应求。这一阶段中,房地产有四个显性趋势:地产供需量旺,房价显著高于物价,地产市场并未展现出明显的结构分化,房地产企业和居民部门快速加杠杆,利率上行。

  消费品模式下,房地产供需格局更趋均衡。这一阶段中,房地产趋势是:地产供需下台阶,房价涨幅向物价涨幅靠拢,房地产链上的企业规模扩张有限,居民杠杆速度趋缓,利率中枢平稳,地产大分化(少数真正具备稀缺性的地产仍保留一定投资属性)。

  从投资品时代进入到消费品时代,宏观层面会迎来四个必然趋势,而这也是理解当下中国地产及或有政策的出发点。

  趋势一,房地产价格以及土地定价重塑。投资品时代下的“投机”定价成分将被挤水分,房价和土地价格中枢下台阶,价格波动率收敛。趋势二,房地产销售投资量下台阶。趋势三,房地产经历快速分化。趋势四,房地产和土地牵引的资产负债再平衡。

  从中国地产大趋势理解地产收储政策

  中信建投证券认为,清晰中国当前地产的过去、现在和未来,再来理解5月17日发布的地产收储制度,可以从三个角度理解政策或有进展及效果:第一,关注这次中央层面召开会议给出的信号意义,尤其关注未来地产收储涉及规模是否扩大,落地方式是否更加多元。第二,地产收储政策的初衷稳定地产,所以推测短期内不会有大量新增供给推进。第三,真正需要关注的是此次地产收储过程中,政策将如何解决保交楼以及行业供给重塑。

  如果能够在收储政策上推进行业供给出清,推进行业资产负债表再平衡,这对资本市场而言,无疑是一次重要的风偏利好。

  风险提示:消费复苏动力不足,地产周期改善有限,欧美紧缩货币政策的影响或超预期,地缘政治扰动。

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