万华化学

　　2023年7月月报：二季度业绩持续改善，高端α烯烃项目环评公示

　　投资要点:化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利”，万华化学（600309）是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。

　　短期看，影响万华化学基本面的是产品的景气度，从表征指标来看，价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大，为更好地表示公司景气的程度，我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系，对营收和原材料的差值建模，在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差，将价差定义为万华化学价差指数，以此来判断公司的景气位置。长远看，影响万华化学基本面的是未来的成长，能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。万华化学在MDI赛道上已经证明了自己，公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向，就是公司持续进化的空间。

　　万华化学价差指数处于历史20.70%分位数

　　截至2023年8月2日，2023年Q3万华化学价差指数为83.65，较2023年Q2上升4.52个百分点(以2010年Q1价差为基点)，处于历史20.70%分位数。

　　按照7月份价格体系，考虑新产能逐步投放，据我们测算，2023年三季度万华化学归母净利润为50亿元。

　　其中，2023年Q3万华化学聚氨酯板块价差指数为103.66，较2023年Q2上升5.27；处于历史24.78%分位数。2023年Q3万华化学石化板块价差指数为78.48，较2023年Q2上升8.31；处于历史30.44%分位数。

　　2023年Q3万华化学新材料板块价差指数为35.18，较2023年Q2下滑4.74；处于历史6.38%分位数。

　　重点公告及项目进展

　　2023年7月28日，万华化学发布2023年中报，2023年上半年公司实现营业收入876.26亿元，同比下滑1.67%；实现归母净利润85.68亿元，同比减少17.48%。其中，2023年Q2实现营收456.87亿元，同比-3.48%，环比+8.94%；实现归母净利润45.15亿元，同比-9.86%，环比+11.40%。

　　盈利预测和投资评级

　　预计公司2023-2025年归母净利润分别为193.24、265.23、352.22亿元，对应PE分别16、11、9倍，考虑公司未来呈高成长性，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　项目建设不及预期；市场大幅度波动；新产品不及预期；同行业竞争加剧；

　　产品价格大幅下滑；原材料价格大幅上涨。

　　贵州茅台

　　2023中报点评：收入业绩符合前期预告，确定性较强

　　收入业绩符合前期预告，收款节奏差异致合同负债减少。23H1，公司分别实现营业总收入/归母净利润709.87/359.80亿元，同比+19.42%/+20.76%，收入业绩符合前期预告，期间销售收现略低于营收，合同负债同比-23.34亿元，环比-9.96亿元，我们预计为7月收款节奏略慢所致。23Q2，公司分别实现营业总收入/归母净利润316.08/151.86亿元，同比+20.38%/+21.01%，收入业绩增速亮眼。

　　茅台酒系列酒同步发力，结构升级主要体现在系列内部。23Q2，茅台酒/系列酒分别实现营收255.57/50.60亿元，同比+21.09%/+21.32%，主营业务收入占比分别为83.5%/16.5%，二季度茅台酒系列酒占比变化不大，结构升级主要体现为系列内部，如今年为进一步深化品牌文化体系建设，推出二十四节气文化酒、生肖酒等文创产品，持续开展“茅台1935.喜相逢”等系列酒新品品鉴活动，持续优化茅台酒、系列酒内部结构。

　　毛利率小幅下降，费用率优化后净利率保持稳定。23Q2，公司毛利率/净利率分别为90.80%/51.29%，分别同比下降0.98pct/下降0.66pct，税金率同比下降0.40pct，销售费用率同比下降0.46pct，管理费用率同比提高0.04pct，整体来看毛利率净利率均小幅下降，我们预计主要系人工包材成本上涨所致，各项费用率有所优化。

　　直销渠道继续领先增长，i茅台收入渐趋稳定。23Q2，公司分别通过批发代理/直销渠道实现收入170.04/136.13亿元，同比+11.77%/+35.29%，营收分别占比55.5%/44.5%，直销占比近一半，其中i茅台贡献直销收入44.35亿元，同比持平微增，占直销收入比重达32.58%。Q2期末国内外经销商分别为2082/106家，环比Q1末国内减少1家，国外新增1家，经销渠道结构保持稳定。

　　投资建议：今年以来，公司聚焦集团“双翻番、双巩固、双打造”的战略目标，持续走好“五线”高质量发展道路，有节奏抓好生产经营、产品渠道端等多项改革，经营指标稳中向好。我们认为公司今年无需依靠提价即可完成目标，营销体制改革红利仍在，作为行业龙头确定性最强且成长性可持续，我们预计2023-2025年实现营收1498.3/1747.5/2046.7亿元，实现归母净利润741.3/879.2/1046.5亿元，当前股价对应PE为32.0x/27.0x/22.7x，维持“买入”评级。

　　风险提示：消费税落地，新品推广不及预期，需求恢复不及预期

　　保利发展

　　7月销售数据点评：销售规模保持龙头地位，拿地聚焦核心城市

　　投资要点

　　事件：

　　8月7日，公司发布2023年7月销售数据。2023年7月，公司实现签约面积178.65万平方米，同比-13.65%；实现签约金额310.02亿元，同比-6.06%。1-7月，累计实现签约面积1561.73万平方米，同比+3.14%；实现签约金额2678.23亿元，同比+10.12%。

　　点评：

　　销售规模保持龙头地位，增幅有所收窄。2023年7月公司签约面积178.7万平方米，同比-13.7%；实现签约金额310.0亿元，同比-6.1%，销售规模保持龙头地位。1-7月累计签约面积1561.7万平方米，累计签约金额2678.2亿元，同比分别+3.1%、+10.1%，增幅有所收窄。单月销售均价1.74万元/平米，同比+8.8%；累计销售均价1.71万元/平米，同比+6.8%。

　　保持拿地节奏，持续聚焦核心城市。7月公司新增8宗住宅地块，拿地总金额115.4亿元，拿地总建面74.7万方，地价权益比例91.3%，本月拿地力度为37.2%，保持拿地节奏。公司1-7月累计拿地金额824.2亿元，累计拿地建面473.3万方，地价权益比81.2%，累计拿地力度为30.8%。近12个月拿地情况来看，不同能级城市占比方面，一二线占比为84.3%，三四线占比为15.7%。拿地金额占比较高的城市有：广州(13.8%)、南京(13.2%)、上海(11.2%)、佛山(9.6%)、北京(7.7%)。

　　央企背景优势明显，融资渠道畅通。2022年公司实现回笼金额4271亿元，回笼率93.4%，连续4年保持在93%以上的较高水平，居于行业高位。通过做好开源节流，公司已连续5年实现经营性现金流净额为正。截至2022年末，公司剔除预收账款资产负债率68.4%、净负债率63.6%、现金短债比1.57，均符合“三道红线”绿档标准。

　　投资建议：保利发展（600048）销售表现较好，排名保持行业第一；拿地聚焦一二线城市，未来增长可期。定增注册获证监会同意，为公司发展蓄力。我们维持公司2023-2024年EPS为1.66元、1.71元，以2023年8月7日收盘价计算，对应的PE为8.4倍和8.2倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　大幅收紧购房杠杆资金、调控政策超预期严格、信用风险加剧。

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