泸州老窖

　　未雨绸缪备战旺季，Q3业绩延续高增长

　　简评

　　Q3“百城融合计划”顺利推进，国窖势能不减，腰部产品延续复苏态势，公司业绩延续高增长。

　　Q3随着中秋、国庆双节临近，白酒消费进入旺季，8月中下旬以来虽然疫情局部仍有反复，但是公司未雨绸缪提前为旺季做准备，有效化解了疫情对公司产品旺季销售的影响，顺利延续了业绩的高增长势头。

　　二季度末疫情逐渐恢复之后，公司便开始通过品鉴会、地推等营销活动协助经销商去库存，进入Q3随着动销的逐步恢复，公司主销产品的渠道库存充分去化，经销商信心回暖，一系列的渠道动作为中秋国庆旺季奠定了较好的渠道基础。三季度公司持续推进“全国百城融合计划”，配合数字化营销系统精细化渠道进销存管控和费用投放，有效发挥费用投放对动销和开瓶的促进作用。预计公司核心高端大单品国窖1573三季度保持高增长势头，尤其低度国窖1573在华北等低度市场保持放量态势，腰部产品特曲系列在公司持续的市场培育后，今年以来延续快速放量势头，特曲60版在省内市场亦保持较快增长。疫情扰动之下，国窖势能延续，腰部产品持续复苏，公司业绩延续较高增长势头，渠道运作优势凸显。

　　销售节奏有序推进，强化全年业绩增长确定性。

　　9月21日，泸州老窖（000568）三大品牌销售公司(国窖公司、窖龄公司、特曲公司)分别发文，表示主销单品国窖1573、百年窖龄酒、泸州老窖特曲系列全年配额执行完毕。Q3公司销售节奏平稳推进，顺利完成全年配额执行，渠道库存在旺季期间快速去化，节后回落到1个月左右的正常水平。

　　股权激励提振士气，规模效应显现，公司十四五增长可期。

　　2022年公司围绕“提质量、强文化、快突破”的发展主题，提出力争实现收入同比增长不低于15%的经营目标。

　　2020年以来，公司销售规模扩张明显，销售费用率有明显下降，我们认为公司已经跨过通过费用投入引领增长阶段，开始进入到品牌拉力引领增长新阶段，前期投入的人力物力等市场资源已经较为成熟，规模效应显现。

　　公司新品泸州老窖1952促进公司中档产品提价放量，低档酒产品升级及运作规范化后亦有望进入持续改善通道，产品毛利率有望继续提升。在股权激励带来的管理提效推动下，预计未来净利率仍将维持高位。

　　盈利预测与投资建议维持公司盈利预测，预计2022~2024年收入分别为254.97、314.69、381.60亿元，预计归母净利润102.89、132.54、166.29亿元。

　　2022~2024年EPS分别7.02、9.05、11.35元，对应2022~2024年PE(2022年10月14日)为30.2、23.5、18.7X，维持“买入”评级。

　　风险提示：疫情反复、高端酒增长放缓、中档酒竞争加剧。

　　贵州茅台

　　直销放量稳步推进，龙头业绩确定性和成长性持续突出

　　三季度业绩稳增长，产品和渠道结构升级促毛利率提升，税金率拖累净利率。2022年1-9月公司实现营收871.6亿元(+16.8%)，归母净利润444.0亿元(+19.1%)；2022Q3实现营收295.4亿元(+15.6%)，归母净利润146.1亿元(+15.8%)，Q3公司回款节奏正常，中秋国庆旺季动销反馈稳健。盈利能力方面，1-9月公司毛利率/净利率为91.9%/52.6%(+0.7pct/+0.6pct)；

　　2022Q3公司毛利率/净利率为91.4%/51.5%(+0.6pct/-0.8pct)，Q3毛利率提升主要得益于直销占比提升，净利率下降主要与税金率有关，期间费用率波动影响不大，其中Q3销售/管理费用率为3.0%/6.6%(+0.6pct/-0.8pct)，而Q3营业税金率16.7%(+2.4pct)因税费缴纳季度节奏影响明显提升。

　　2022Q3销售回款348.7亿元(同比+19.6%)，Q3末合同负债118.4亿元(同比+29.6%/环比+22.4%)维持高位，报表留有余力。

　　三季度系列酒增长环比提速，直销放量拉动收入增长，直销收入占比达37%。2022年1-9月茅台酒/系列酒收入为744125亿元(+14%/+31%)，系列酒占比14%(+1.6pct)；2022Q3茅台酒/系列酒收入为244/49亿元(+11%/+42%)，系列酒占比17%(+3.2pct)，Q3系列酒环比提速预计主要受益茅台1935放量(全年销量预计或在2000吨左右)。渠道方面，1-9月公司批发/直销渠道收入为551/319亿元(-8%/+117%)，直销占比37%(+17pct)；2022Q3批发/直销渠道收入为184/109亿元(-9%/+111%)，直销占比37%(+17pct)，3季度预计普飞回款进度大体持平，精品、年份、生肖酒等非标茅台加大投放，叠加i茅台等直销渠道放量，公司产品结构和渠道结构继续优化。

　　内部营销改革红利持续释放，外部政策利好带来发展契机，龙头成长性突出。当下公司处在营销改革加速期，i茅台持续亮眼，1-9月i茅台贡献不含税酒类收入84.6亿元，单Q3收入40.5亿元。近日，国家发文表示支持贵州开展酱香型白酒质量提升行动，建设全国重要白酒生产基地和世界级白酒产业集群；10月10日，贵州出台措施支持中小酒企发展，四季度白酒增加值计划增长15%以上；一系列政策利好为公司带来发展契机。中长期看，产能充足+产品结构优化+营销渠道优化等多重因素保障公司业绩持续稳健增长。

　　风险提示：宏观经济波动；疫情大面积反复；高端酒需求不及预期。

　　投资建议：营销改革红利不断释放，长线价值持续突出，维持“买入”评级看好公司产品结构升级和直营渠道优化拉动业绩稳健增长，维持盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入为1260.7/1449.7/1666.8亿元(+15.2%/+15.0%/+15.0%)，归母净利润为621.1/731.5/845.8亿元(+18.4%/+17.8%/+15.6%)，EPS为49.44/58.23/67.33元，当前股价对应PE为35/30/26x，维持“买入”评级。

　　广汽集团

　　自主销量持续向好，埃安销量再创月度新高

　　广本销量短暂承压。广本9月销量6.90万辆，同比下滑4.2%，环比下滑2.8%；1-9月累计销量57.30万辆，同比增长4.4%。9月雅阁销量2.44万辆，皓影销量1.16万辆。9月广本2023款VE-1正式上市，新增幻夜版及幻夜豪华版，新车有望为广本新能源销量增长注入新动能。

　　广丰销量同比维持高增长。广丰9月销量9.60万辆，同比增长98.8%，环比增长13.5%；1-9月累计销量76.48万辆，同比增长31.1%，广丰9月销量同比维持高速增长，预计主要系去年同期因芯片短缺影响基数较低。9月凯美瑞销量2.42万辆，威兰达销量1.29万辆，雷凌销量1.72万辆，赛那销量0.78万辆，汉兰达销量0.82万辆，锋兰达销量1.13万辆。新车方面，10月10日广汽丰田bZ4X正式上市，基于丰田e-TNGA架构打造，定位纯电动中型SUV，预计新车有望为广丰电动化转型打下坚实基础。

　　广汽自主销量同环比持续向好，广汽埃安月度销量持续攀高。广汽自主9月销量3.35万辆，同比增长46.1%，环比增长11.8%；1-9月累计销量26.74万辆，同比增长20.9%。广汽自主品牌新能源转型持续推进，9月25日搭载钜浪混动GMC2.0的首款SUV车型影酷正式上市，定价11.98-16.98万元，新车搭载8155芯片及最高27个传感器，预计将在同价位具备较强竞争力；影豹混动版已开启预售，同样搭载GMC2.0混动系统，预计将于10月下旬正式上市。广汽埃安9月销量3.00万辆，同比增长121.2%，环比增长11.1%；1-9月累计销量18.23万辆，同比增长132.1%。9月AionS销量1.35万辆，AionY销量1.34万辆，两款主力车型单月销量破万助力埃安销量继续创新高。9月AionYPlus上市，在尺寸、动力、续航里程等方面全面升级，新车有望为埃安销量增长持续赋能。

　　预测2022-2024年EPS分别为0.96、1.15、1.37元，按22年PE估值，参考可比公司估值，给予公司2022年21倍PE，目标价20.16元，维持买入评级。

　　风险提示

　　乘用车行业销量低于预期、广丰、广本、广汽自主销量低于预期、疫情不确定性将影响供应链配套。

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